遭機構做空5日臨時停牌的周黑鴨(01458.HK)，6日復牌低開2.44%，股價一度跌超3%，隨后大幅拉升漲幅超4%。截至收盤，股價報3.6港元，跌2.44%。

消息上，港股周黑鴨(01458.HK) 在3月4日遭到沽空機構Emerson Analytics狙擊，該機構發(fā)布報告導致周黑鴨3月5日臨時停牌一天。

3月6日早間周黑鴨在港交所發(fā)布澄清公告稱，公司否認并駁斥做空報告中沒有事實根據(jù)的指控，報告混雜不實錯誤，蓄意誤導以及沒有根據(jù)的揣測，公司認為此舉皆旨在操控股價并損害公司聲譽，且公司股票于6日早間9時起復牌。

市場分析人士表示，港股市場做空機構對于個股的殺傷力已經(jīng)遠不及此前，加上周黑鴨股價去年全年跌幅已高達57.09%，且今年以來并未追隨大市大幅反彈，因此股價本身下跌空間有限。

但其認為，該股業(yè)績確實有下滑趨勢，且面臨門店老化、客源流失等困境。摩根士丹利、瑞信2月份對該股持謹慎態(tài)度，但中金公司在今日盤中給與該股“推薦”評級，并將其目標價調升至6.12港元，較當日收盤價仍有70%的上漲空間。

第二回合開戰(zhàn)!做空機構直指周黑鴨：你們的顧客都是幽靈嗎

在遭做空機構Emerson Analytics狙擊之后，在港上市的“鴨脖股”周黑鴨于3月6日上周三發(fā)布公告回應指控，并于當日復牌。但正是這一份澄清聲明，引爆了雙方第二回合的較量。

3月13日周三，上述沽空機構發(fā)布名為《周黑鴨——幽靈“顧客”(Zhou Hei Ya – Phantom "Customers")》的報告，以幾百張銷售單作為證據(jù)支持，直指周黑鴨的澄清公告錯誤百出。

報告認為，上述公告將門店出現(xiàn)大量連續(xù)的“取消交易”訂單的現(xiàn)象歸咎于掛單訂單(暫存訂單)是“一個極其離譜的謊言”，這一切更是與第一份沽空報告中聲稱的“周黑鴨官方給出的華中地區(qū)銷量被夸大了38.7%”息息相關。

根據(jù)周黑鴨公告中針對掛單訂單的內容，Emerson Analytics梳理出完成此類訂單的三個關鍵時間點：顧客第一次接近POS機并觸發(fā)即將被掛單的訂單、顧客選擇額外商品后返回柜臺完成購買、銷售人員完成掛單訂單的取消流程。

上述做空機構進一步指出，從“交易取消”的銷售單及其對應的交易銷售單中可以看出，即使銷售人員“會利用非高峰時段批量完成掛單訂單取消程序”，“交易取消”的銷售單上的時間戳也必須顯示客戶第一次接近POS機的時間點。

周黑鴨澄清做空

因此，報告稱，若周黑鴨澄清公告說明的情況真實無誤，大家將看到許多“顧客”以令人難以置信的高效率下單，然后又在從收銀臺知悉滿額促銷并決定購買額外商品以符合折扣資格之后掛單。“最令人費解的是，顧客不得不在店里逗留幾小時甚至一整夜，才能下定決心購買更多的商品。”

具體來看，根據(jù)Emerson Analytics獲得的周黑鴨湖南長沙一家鐵路門店其中一臺POS機中最長的連續(xù)“交易取消”銷售單，在13:26:17-13:34:05期間，共有編號為0164-0199的36張單據(jù)被生成。

這也就意味著，在這短短8分鐘內，有36筆真實交易進行了掛單操作。

其中，0164訂單始于13:26:17，下一張訂單0165則從13:26:27開始。而在這稍縱即逝的10秒鐘內，Emerson Analytics指出，下列這么多事情發(fā)生了：

1.銷售人員為顧客A發(fā)起銷售訂單(13:26:17)2.顧客A下單3.銷售人員將顧客A的訂單輸入POS機4.銷售人員注意到顧客A的訂單不足以享受打折優(yōu)惠，于是將促銷詳情告知顧客A5.顧客A表示需要一些時間來選擇購買的商品6.顧客A讓到一邊，以便下一位顧客B接觸銷售人員7.銷售人員暫存顧客A的訂單8.銷售人員為顧客B發(fā)起新的銷售訂單(13:26:27)

由此，報告不禁“驚嘆”：顯然銷售人員和顧客A都是語速極快、思維敏捷且行動迅速的人，不然怎么能在10秒鐘內完成以上所有工作呢?

報告還表示，顧客A并不是唯一成功完成了上述步驟的人，還有其他34位“顧客”也進了這家門店并做了同樣的事。其中，最慢的“顧客”用時35秒，而最快的“顧客”僅用了8秒，35人平均下單用時為13秒。

除了令人震驚的下單速度以外，報告還指出，“顧客”兩次前往柜臺買單的時間間隔也很長。

在此前的考察過程中，Emerson Analytics觀察到周黑鴨的大多數(shù)顧客通常能夠很快決定需要購買的額外商品。

但他們所獲得的300張POS機銷售單所給出的答案并不一樣：通過對比“交易取消”銷售單及其對應的交易銷售單可以看出，有89位“顧客”在一小時后才返回柜臺完成購買，最長的間隔紀錄甚至達到了4小時10分鐘。

在上述兩點之外，調查人員還發(fā)現(xiàn)，周黑鴨店員會在完成當天的盤點之后打印大量“交易取消”銷售單——在300張銷售單中，有71張可以證明這一點。

如圖所示，其中一張銷售單是當晚20:12打印出來的，訂單號001表明其被視為第二天的第一張訂單。

Emerson Analytics犀利指出有四點并不符合常理：

通常情況下，銷售人員會在關門前盤點庫存，但在這個時候，任何一家門店都不太可能有多少生意;

根據(jù)澄清公告，在這71張“交易取消”銷售單打印出來之前，應有顧客和銷售人員進行下單、掛單和最終購買等一系列操作。

但這一切怎么會發(fā)生在關門時間呢?對于銷售人員來說，他們是在盤點完庫存之后就開始打印大量“交易取消”銷售單，那這些“顧客”是什么時候來的呢?

此外，這樣的掛單訂單實際上是在第二天才被重新激活，這也就意味著“顧客”必須次日返回收銀臺完成交易前在店里逗留一晚。

在羅列全新的報告數(shù)據(jù)之余，Emerson Analytics還提出，周黑鴨針對其上一份沽空報告的澄清公告出現(xiàn)了幾處事實性錯誤：

公告寫道：“該報告指稱，本集團將華中地區(qū)于截至二零一八年九月三十日止三個月的日均客單數(shù)虛增28%”;但3月1日的報告在開頭第四段就注明，應是“華中地區(qū)門店日平均客單量被夸大了38.7%”。

公告中還寫道：“該報告亦沒有明確指出其如何挑選11家受實時觀測的店鋪，因此，即使本集團假設該報告的作者并無惡意挑選表現(xiàn)不佳的店鋪，樣本是否具有足夠代表性亦存在進一步疑問”;但在3月1日的報告中，我們已經(jīng)明確提及是對“11家業(yè)務量相對較大的周黑鴨門店進行實時監(jiān)測”。

此外，更有數(shù)據(jù)表明，被檢測的9家湖南門店占全省總銷量的56%。

Emerson Analytics表示，目前已將相關證據(jù)轉交香港證監(jiān)會，并期待監(jiān)管機構對周黑鴨展開調查。

值得注意的是，上述做空機構曾于2017年做空過中國宏橋和天鴿互動。其中，中國宏橋還曾因此停牌時間過長而在當年7月被“踢出”恒指相關指數(shù)，以及港股通(滬)和港股通(深)名單。

前情提要：第一回合的狙擊與回應

3月1日周一，Emerson Analytics發(fā)布做空報告稱，周黑鴨部分門店銷售量“被增長”，該公司去年實際利潤、收入、日平均客單量、客單均價等數(shù)據(jù)存在夸大。

報告指出，去年第三季訪查內地中部地區(qū)(中部地區(qū)貢獻了周黑鴨總收入的54.2%)的周黑鴨524間店鋪的銷售情況，發(fā)現(xiàn)其夸大了部分銷量數(shù)據(jù)，在河南及江西周黑鴨店的銷售量憑空“被增長”28%。

由此，Emerson Analytics重新計算中部各地區(qū)的銷量情況得出，周黑鴨在華中地區(qū)的單日總客單量應該是65574筆，意味著單家門店的日平均客單量為125，這相較于周黑鴨官方公布的數(shù)據(jù)少了38.7%。

周黑鴨澄清做空

基于夸大38.7%的日平均銷量和夸大6.8%的客單價，報告認為周黑鴨2018年上半年在華中地區(qū)的實際收入要比中報里顯示的少32.8%。

假設周黑鴨毛利率如公司報告的60%，以及其他成本數(shù)字是準確的話，報告預測該公司去年實際利潤只有2.55億元人民幣，較公司預測的5.33億元人民幣少一半。

基于周黑鴨2018年預測市盈率8.8倍，以及手頭凈現(xiàn)金約26.3億元人民幣，Emerson認為該股只值2.4港元。與當日收盤價3.69港元相比，這意味著Emerson Analytics認為該公司股價還有35%的下跌空間。

3月6日周三早間，周黑鴨發(fā)布公告稱，上述做空報告混雜不實錯誤，蓄意誤導以及沒有根據(jù)的揣測，做空旨在操控股份價格并損害周黑鴨聲譽。

周黑鴨同時提醒，做空報告作者可能擁有公司淡倉并因此在股份價格下跌時可實現(xiàn)巨額收益。

對于相關財務業(yè)績指控，周黑鴨從四個方面予以回應：

針對周黑鴨將已取消訂單入賬作為銷售的行為，周黑鴨指出報告“完全誤解了銷售小票單號的運作方式”;就已暫停訂單而言，“訂單取消不意味著交易取消”。

針對周黑鴨華中地區(qū)門店2018年上半年日均客單數(shù)實際為125、較財報測算得出的174夸大38.7%等銷售數(shù)據(jù)的指控，周黑鴨回應稱：此乃基于去年上半年日均客單數(shù)的過高估計、對去年三季度日均客單數(shù)并無事實依據(jù)之揣測。

另外，做空報告還指稱，周黑鴨去年上半年的客單價夸大6.8%。周黑鴨回應，這是“基于在統(tǒng)計學上不具意義的樣本規(guī)模得出，忽視特定店鋪的每日客單價波動及不同店鋪之間的客單價差額”。

最后，針對夸大38.7%的日平均銷量和夸大6.8%的客單價而得出周黑鴨夸大收入的結論，周黑鴨表示“對虛假過往財務資料的指控完全屬無稽之談及缺乏根據(jù)”，已刊發(fā)的年報和半年報無任何跡象表明收益及溢利與現(xiàn)金及債務狀況存在不匹配的情況。

Emerson Analytics發(fā)布做空報告后的首個交易日(3月4日)，周黑鴨股價的走勢似乎并未受到該做空報告的影響，高開高走，最終收漲2.5%。3月5日，周黑鴨宣布停牌。

Emerson沽空周黑鴨稱股價還有35%下跌空間

中證網(wǎng)訊(記者 倪偉)3月4日，港股周黑鴨(01458.HK)遭沽空機構Emerson Analytics狙擊。該機構發(fā)布報告稱，預測周黑鴨去年純利只有2.55億元人民幣，稱該股只值2.4港元。與今日周黑鴨收盤價3.69港元相比，有35%的下跌空間。

Emerson報告中指出，去年第三季度訪查內地中部地區(qū)(占周黑鴨逾半收益)，共調查了524間店鋪銷售情況，發(fā)現(xiàn)在河南及江西周黑鴨店的銷售量“被增長”28%。

假設周黑鴨毛利率如公司報告的60%，以及其他成本數(shù)字是準確的話，該公司去年實際利潤只有2.55億元人民幣，較公司預測的5.33億元人民幣減少一半。

基于周黑鴨2018年預測市盈率8.8倍，以及目前凈現(xiàn)金約26.3億元人民幣，該機構認為該股只值2.4港元。

摩根士丹利2月份曾給予周黑鴨最新評級“減持”，并給予其目標價3.3港元;瑞信當時也下調其評級至“跑輸大市”，并將其目標價由4.2港元下調至3港元。

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