11月2日，中央全面深化改革委員會第十六次會議審議通過了《健全上市公司退市機制實施方案》，退市制度將迎來系統性修改和完善。

然而，上市公司退市并不能“一退了之”。在退市過程中，加強對投資者權益的保護是現實中的一個重點和難點，尤其是因財務造假等重大違法而退市的上市公司。

近年來，證監會持續推動完善投資者保護機制。今年3月份實施的新證券法設立了“投資者保護”專章，從法律層面明確了先行賠付制度、欺詐發行責令回購制度和中國特色證券集體訴訟制度等一系列投資者保護制度。

市場人士認為，上述三項投資者保護制度，是獨立并行又相互配合的，豐富了投資者保護的“工具箱”。進一步完善投資者保護機制，要求退市公司中負有責任的雙控人(即控股股東、實控人)、董監高和中介機構向權益受損的投資者進行賠償，對于退市后投資者權益保障具有重要作用。另外，加大對風險警示公司的信披監管和查處力度，可以進一步向投資者警示風險并加大其權益保護。

監管層探索多項投資者保護舉措

推動證券集體訴訟及時啟動

三項投資者保護制度中，先行賠付制度最早付諸實踐。2015年11月份，證監會在進一步完善新股發行制度的意見中首次提出“強化中介機構責任，建立保薦機構先行賠付制度”，并在《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號-招股說明書》中明確規定中介機構應作有關賠付承諾。

目前，實踐中的“先行賠付”案件已有3例，分別為欣泰電氣、海聯訊和萬福生科，據悉，上述3例“先行賠付”案件中，共賠付3.4萬人、金額達5.09億元，賠付比例均在95%以上。

“從現有的案例來看，先行賠付是相對直接、有效的投資者保護手段，速度快效率高，投資者也得到了更加充分的賠償。但是，從法律上來講，先行賠付并不是強制性的。”清華大學法學院教授湯欣對《證券日報》記者表示，監管層可以嘗試以從輕或減輕的行政處罰等舉措，鼓勵先行賠付。

今年7月底，中國特色證券集體訴訟制度正式出臺。此后，首例案件的選取和制度的正式落地，一直是市場關注的焦點。據證監會消息，財務造假類案件或為證券集體訴訟重點考慮的案件類型。

“與單獨訴訟、共同訴訟不同，由投資者保護機構參與的證券集體訴訟，通過代表人機制、專業力量的支持以及訴訟費用減免等制度，能夠大幅度降低投資者的維權成本和訴訟風險，有利于解決起訴難、維權貴的問題。”證監會首席律師焦津洪曾表示。

10月21日，證監會主席易會滿在2020金融街論壇年會上表示，加快推動證券集體訴訟制度落地，完善投資者權利行使、保障和救濟的制度機制。

目前，投服中心已經健全了管理機制，建立了選案決策機制，細化了案件評估標準，完善了技術系統，聘請了多名公益律師，開展了訴訟模擬演練和業務培訓等工作。

證監會有關部門負責人對《證券日報》記者表示，下一步，證監會將繼續指導投資者保護機構抓緊推進相關準備工作，確保集體訴訟工作的依法及時啟動和平穩落地。

欺詐發行責令回購是科創板試點注冊制改革時探索創立的。8月21日，證監會就《欺詐發行上市股票責令回購實施辦法(試行)(征求意見稿)》(簡稱《實施辦法》)向社會公開征求意見。

據《實施辦法》，欺詐發行責令回購是指，股票發行人在招股說明書等證券發行文件中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內容，已經公開發行并上市的，證監會可以責令發行人回購欺詐發行的股票，或者責令負有責任的控股股東、實際控制人買回股票。據立法說明，投資者未能通過責令回購得到彌補的其他損失，仍然可以通過民事訴訟方式尋求賠償，以最大限度地保護投資者合法權益。

投資者保護機制可配套使用

進一步加大對風險警示板監管

“退市不是‘一退了之’，尤其退市的上市公司中負有責任的雙控人、董監高甚至負有責任的中介機構，應按照公司法、證券法的規定，向因退市而受到損害的投資者承擔賠償責任，民事責任規定的落實可以真正起到投資者保護的作用。”湯欣表示。

對于先行賠付、證券集體訴訟和欺詐發行股份購回制度，湯欣表示，三者是各自不同的投資者保護制度，可以并行。而在具體實踐中，湯欣認為，假設出現虛假陳述案件，理想狀況下，包括發行人、雙控人和證券公司在內的主體，如能進行充分的先行賠付，則應當不需要責令相關的責任人進行回購，也可能不需要民事訴訟機制。

“但如果先行賠付沒有啟動或者賠付不充分，則監管機構就可能責令發行的責任人進行回購或者買回，因為責令回購在性質上屬于監管措施;另外也可以由受害投資者提起單獨訴訟、共同訴訟或者采取代表人訴訟形式的群體訴訟，未來如果民事訴訟的‘前置程序’取消，這種民事訴訟無需監管機構的協助即可啟動。”湯欣進一步解釋道。

“退市制度的改革，需要平衡好精準打擊違法行為和最大限度保護中小投資者利益。”銀河證券首席經濟學家劉鋒亦對《證券日報》記者表示，“先行賠付、欺詐發行責令回購、證券集體訴訟等都是投資者保護機制的重要構架，是獨立存在的，也可以相互配套使用。如責令回購之后，依舊無法覆蓋投資者的損失，還可以繼續推動證券集體訴訟。”

此外，有市場人士建議推廣風險警示板制度，優化風險警示指標，實施分類監管，通過差別化的監管和交易機制，以及更嚴格的信息披露和風險提示，保護中小投資者的合法權益。

據記者了解，風險警示板是對風險警示公司進行集中統一監管的安排，在上交所已運行多年，效果良好。對風險警示板的特別安排主要包括兩點：一是進行買入限制。每戶每日購買上限為50萬股，遏制操縱市場和投機炒作行為。二是進一步加強信息披露監管，加大風險提示力度。

劉鋒表示，進入風險警示板的公司，首先已經向投資者傳遞了高風險的信號，即投資者損失的可能性也比較大。通過對風險警示板實施分類監管，督促這些高風險公司信披更加及時、全面、充分、準確，并從快從嚴從重對信披違法行為進行查處和處罰，可以進一步加大對投資者的權益保護。

關鍵詞： 投資者工具箱 退市權益