2020年末，山東宏創鋁業控股股份有限公司(下稱"宏創控股"，002379.SZ)接到了深交所的關注函。看似是對于采購對象變更的簡單問詢，背后則反映出公司資產重組三年以來業績不振的問題。公司大股東不僅質押、減持不斷，還對子公司"先賣后買"，產品毛利率也長期偏低，未來的破局之道在何方?

收監管關注函大股東減持不斷

2020年12月30日,宏創控股收到深交所關注函，要求其說明關聯交易變動較大的原因。

就在月初的12月4日，公司董事會第五次臨時會議通過了一份關聯交易計劃，預計2021年向山東宏橋公司采購電力2080萬元，向鄒平宏正公司采購液態鋁13億元。但到了月底，公司采購方案"變卦"，液態鋁和電力全部向山東宏橋采購，預計金額13.2億元，對鄒平宏正的采購額為零元。

公司坦承，本次變卦原因與自身經營活動關聯不大，并稱："鄒平宏正系山東宏橋的全資子公司。2020年12月23日，公司收到山東宏橋書面出具的《關于調整鋁水結算公司的函》，山東宏橋為了便于財務集中管理、統一結算，提升'宏橋'品牌影響力，將出售液態鋁結算公司由鄒平宏正調整為山東宏橋。"

實際上，宏創控股的第一大股東即為山東宏橋，持股數約2.6億，占比28.18%，排在第二、三位的是個人股東于榮強和郭茂秋，持股比例分別約為2.7%和2.04%。

宏創控股的前身是成立于2007年的魯豐環保，于2010年上市。公司上市后表現不佳，以至于2016年4月份"披星戴帽"，其實控人正是如今宏創控股第二大股東于榮強。之后，魯豐找到了實力雄厚的山東宏橋接手。收購之前，當時由張士平實控，港股上市的公司中國宏橋正遭遇做空危機，所以當時有市場評論稱，山東宏橋向魯豐買殼是為了將重心轉移到A股市場。當時的魯豐，即現在的宏創，不過是中國宏橋開辟的一塊"騰挪空間"。

大股東的不斷減持和高額質押，似乎也印證了市場這一猜測。據2020年三季報數據，大股東于榮強持股數量為2500萬，質押比例100%，并在2020年前三個季度內不斷減持，各季度環比減持分別為6.15%、45.46%、0.62%，并且他早在2016年就辭去了在公司的全部職務。截至去年三季度，公司前十大流通股東除山東宏橋外，均為個人股東，并無機構入場。

一些投資者也有相似的疑慮。在同花順平臺上，名為"irm4786366"的用戶質疑，除了宏創控股，為何其他宏橋系的公司業績喜人，并問道"是不是所有宏橋系的公司都要從宏創這塊干毛巾上再擰一滴水?"公司方面對此并未正面答復。《投資者網》咨詢宏創控股，但未獲回復。

凈利虧損 毛利偏低

梳理宏創控股的財務數據發現，投資者對其成長性的懷疑并非毫無道理。該公司在重組之后的2017和2018年，營收分別約為14.46億元和15.18億元，對應凈利潤僅有約3943萬元和865萬元。去年前三季度，其營收17.41億元，凈利潤虧損接近1億元。同期，其他"宏橋系"公司卻能夠盈利，如濱州綠動熱電的凈利潤約為2.2億元;鄒平匯盛新材料約為7.9億元;濱州宏諾新材料約為5.4億元。照此來看，宏創控股真成了被母公司擠水的干毛巾。

宏創控股只有2019年數據尚可，營收約達29億元，凈利潤約3.25億元，但這還并非來自主營業務，而是"拆遷"所得。這筆補償款成了公司2019年主要利潤來源，扣除該類非經常性損益，實際凈利潤虧損5401萬元。

宏創控股凈利潤(來源：同花順)

宏創控股營收(來源：同花順)

毛利率方面，2019年，宏創控股產品毛利率尚能達到17.55%，而2020年三個季度內，毛利率分別只有2.09%、1.71%、1.91%，這一數據遠落后于同行。梳理同業公司三季報數據可以看到，華峰鋁業毛利率為18.34%;和勝股份為17.39%;豪美新材為14.57%。

據去年中報數據，宏創控股主營三類產品為"鑄軋鋁板帶""冷軋鋁板帶"和"鋁箔"，毛利率比上年同期均有下降，其中營收最高的鋁箔產品毛利率下滑最多，約下滑3%。

這項不賺錢的鋁箔業務主要來自宏創控股子公司鴻博鋁業。令人疑惑的是，瑞豐鋁板本就是宏創控股的子公司，于2015年被出售，僅4年后就又被母公司買了回來，且2019年鴻博鋁業凈利潤虧損5670萬元，無論如何也算不上優質資產。對于宏創控股"先賣后買"的行為，不惜斥資回購虧損子公司的舉動也遭到深交所問詢。

從二級市場來看，2020全年宏創控股的股價不振，年初2月份尚能達到4.27元/股，而同年12月份，則在3元/股左右徘徊。截至2021年1月13日，公司股價為2.61元/股，相比近三年來最高峰8.93元/股，股價跌去約70%。

支出不菲 增長乏力

參照現在鋁箔業務表現，公司當時的態度或許過于樂觀，回購子公司不僅對凈利潤的貢獻有限，還造成了高額的研發和管理費用。

數據顯示，2020年宏創控股研發費用從第一季度約1490萬元，攀升至去年第三季度的4061萬元;管理費用由1899萬元攀升至2857萬元。

對于一家依賴原材料的重資產企業來說，研發費用中的職工薪酬直逼材料費用，截至2020年6月份，公司研發中材料費用約1380萬元，職工薪酬為1370萬元，約為材料費用的99%。拿該數據和同行相比更能顯示出問題，豪美新材的同期支付給研發人員的薪酬約1665萬元;明泰鋁業約為1197萬元。而上述兩家企業規模均大于宏創控股，截至到2021年1月13日，宏創控股市值約為24億元;而豪美新材約為30億元;明泰鋁業約為105億元。

據業內專家觀點，公司研發效果不彰的其中一個重要原因，或許是公司的產品結構較為基礎，其研發投入仍是在降低成本上做文章，但在基礎鋁材市場飽和、價格競爭日益激烈的背景下，努力"節流"也難以應對市場變化。

據Eccomelt網站，中國目前同時是世界鋁材第一出口國和第一進口國，出口產品為基礎鋁材，而高端鋁材的生產能力仍有不足，需依賴進口。高端鋁材是新能源汽車產業亟須的生產資料，尤其在國內新能源汽車產業如火如荼的情勢下，高端鋁材的需求窗口將會進一步擴大，到2025年有望成為高端鋁材的黃金時期。未來，宏創控股若能利用好這一風口，或將會給其帶來成長空間。