恩威醫藥，以主打產品潔爾陰聞名市場，正在沖刺創業板IPO。

恩威醫藥的實控人為薛永江、薛剛的薛氏家族，歷經多年發展，公司采取“重營銷”策略做大市場，但頻繁因產品質量問題，被貴州、四川等相關部門通報。

期間，恩威醫藥有過一段關聯方占用資金、資產負債率較高的幽暗歲月。之后經過兩輪增資擴股，恩威醫藥的問題逐步得到解決，但其經營業績表現平平，并以超低折價受讓關聯方持有的子公司股權。能否上市成功，有待觀察。

四川恩威頻陷不合規問題

2020年7月，貴州省藥品監督管理局發布藥品抽檢通告。其中，恩威醫藥的子公司，四川恩威制藥有限公司(以下簡稱“四川恩威”)赫然在列。

根據通告，由四川恩威生產的小兒咳喘靈顆粒，被檢驗出不符合相關規定。事實上，四川恩威已不是第一次被通報。2017年至2018年，成都食藥監局兩次對四川恩威處以行政處罰，理由為使用不合規原料生產藥品、器械產品不符合備案技術要求。

不過，恩威醫藥并未把2020年的通報列入招股書，此舉也引發深交所的關注。問詢函里，深交所要求恩威醫藥就未披露四川恩威被通報的事項給出原因。恩威醫藥解釋稱，由于情況不涉及行政處罰或刑事責任，不構成重大信息披露遺漏，因此未在招股書披露。

之所以被如此關注，因為四川恩威是恩威醫藥最重要的子公司。根據招股書，2020年前三季度四川恩威凈利潤3936.9萬元，占恩威醫藥凈利潤的58.5%。同時，本次恩威醫藥擬通過IPO，募集資金不超過7.01億元;其中，四川恩威的改擴建項目就占到6.2億元。

更有趣的是，恩威醫藥曾以超低折價，拿到四川恩威的部分股權。

2020年6月，恩威醫藥以對價349.56萬元，受讓聯新投資持有的四川恩威26.03%股權。聯新投資是恩威醫藥實控人旗下的境外投資平臺。

這筆交易的異常之處，在于恩威醫藥受讓的超低折價。2020年9月底，四川恩威的凈資產3.46億元，對應26.03%股權，公允價格約9000萬元左右。恩威醫藥竟以349.56萬元拿下，折價幅度之大，令人乍舌。

收購差額去哪兒了?招股書里暗藏玄機。恩威醫藥透露，2020年6月受讓四川恩威的股權時，歸屬于少數股東的權益賬面應為8614.55萬元，扣除349.56萬元收購，有8267.98萬元的差額被計入資本公積。

計入后，恩威醫藥的資產負債率明顯下降。2020年9月底，恩威醫藥的合并資產負債率為28.05%，較2019年底35.23%大幅收窄，更低于行業均值35.2%。

對此，《投資者網》就實控人是否通過轉讓四川恩威對其進行利益輸送等問題向恩威醫藥求證，對方未予置評。

敏感的資產負債率

對資產負債率敏感的恩威醫藥，2017年前不僅貨幣資金相對較少，還有關聯方占用其資金的行為。

2017年，恩威醫藥的貨幣資金為3819.1萬元，資產負債率高達58.12%。招股書里，恩威醫藥表示同年初還有非經營性資金往來，即關聯方占用資金，余額2144.5萬元。

為解決這個問題，2017年至2018年恩威醫藥實施了兩輪增資擴股。參與者有實控人薛氏家族的5家投資平臺，以及2家戰略投資者。

兩輪增資后，效果立竿見影。恩威醫藥在2017年底收回了全部被占用的資金和產生的利息;2018年其貨幣資金大幅增長至5334.8萬元，負債率也降至37.89%。

不過，恩威醫藥的貨幣資金隨后逐漸消耗。2019年、2020年前三季度，恩威醫藥的貨幣資金分別為4741.5萬元、3630.9萬元，逐步回到2017年規模。恩威醫藥的資產負債率在2019年為35.23%，2020年由于折價收購的差額計入資本公積，才大幅下降。

這段時間，恩威醫藥的業績也表現平平。2018年、2019年恩威醫藥的營業收入分別為5.93億元、6.21億元，凈利潤分別為0.98億元、0.92億元。

更值得注意的是，期間恩威醫藥和母公司恩威集團，還參與了“殼公司”曠達藥業的股權倒騰中。

曠達藥業由四川恩威于2017年成立，2019年2月被注銷，注冊資本500萬元。期間曠達藥業從未開展實際經營，還曾在2018年因未按照規定辦理納稅申報、報送納稅資料，被處以50萬元罰款。

2017年，四川恩威先是將持有的曠達藥業100%股權，轉讓給恩威醫藥的母公司恩威集團。次年，恩威集團再把曠達藥業100%股權，返售給四川恩威。

兩次交易沒有任何溢價，對恩威醫藥而言沒有任何投資收益的盈虧。不過，企查查顯示，恩威集團在2017年至2018年，作為被告陷入3起糾紛，包括著作權權屬、財產損害賠償、房屋租賃糾紛等。

“重營銷輕研發”現象明顯

潔爾陰洗液，恩威醫藥的拳頭產品，曾邀請趙薇、張柏芝代言被廣為人知。

根據招股書，恩威醫藥的婦科產品2017至2019年的收入分別為3.85億元、3.66億元、3.62億元，占主營收入的比重分別為69.53%、62.48%、58.76%。

肉眼可見的拳頭產品收入下滑，也引起了深交所的注意。問詢函中，深交所要求恩威醫藥說明潔爾陰洗液是否與同行可比產品的銷售情況一致，恩威醫藥回復，潔爾陰洗液與競品的銷售變化基本一致，呈整體下降趨勢。

作為一家消費醫療公司，恩威醫藥的策略是較為典型的“重營銷、輕研發”。2018年、2019年、2020年前三季度，恩威醫藥的研發費用分別為388.1萬元、440.3萬元、360.67萬元，銷售費用分別為1.68億元、1.58億元、1.13億元。

對應到費率，恩威醫藥的銷售費用率與可比公司持平，但研發費用率明顯低于同行。根據招股書，恩威醫藥的研發費用率2020年前三季度為0.81%，同期的可比公司葵花藥業、千金藥業、華潤三九依次為3.03%、2.88%、2.96%。

針對低研發投入的問題，恩威醫藥在招股書中表示，目前其經營策略除了強化婦科產品、拓展兒科用藥外，還通過外購產品貼牌銷售的方式提升銷售額。2020年前三季度，恩威醫藥貼牌銷售的前五大產品，合計銷售額1374.23萬元，僅占同期主營收入的3.14%。

值得注意的是，2020年恩威醫藥更多地委托外部單位研發產品。2018年、2019年恩威醫藥的研發費用中，外部委托費用分別為1.6萬、5.78萬，但到了2020年前三季度，該數據上漲至42.74萬元。

不過，翻遍恩威醫藥的招股書，沒有顯示有哪些機構協助其進行研發。對此，《投資者網》就委托給哪些機構研發等問題向恩威醫藥求證，對方未予置評。