5月29日，上交所在回應2020年全國兩會期間代表委員關于資本市場的建議時，表示將“適時推出做市商制度、研究引入單次T+0交易，保證市場的流動性，從而保證價格發現功能的正常實現”。上交所的這一公開表態讓近來平靜的A股市場激起了不小的浪花!

雖然實行T+1交易制度，但A股換手率相當于海外T+0市場的3-4倍，流動性并非市場改革的短板。

當前，A股市場實行T+1貨銀對付的交收制度，股票買入后只能次日賣出。股票T+0交易指“當日買入股票，當日賣出”的情形，準確定義是“日內回轉交易”。

T+0交易并非新鮮事物。1992年5月-1994年12月，A股曾采用過T+0交易，但由于投資者不成熟，監管手段不完備，引發了過度投機。1995年，A股交易制度由T+0改為T+1，并沿用至今。另外，部分的ETF、QDII基金和可轉債目前已經實行T+0交易。

01 上交所：科創板研究引入單次T+0交易

29日晚間，上交所發文指出，從優化“資本供給”和“制度供給”入手推動下一步工作。

“資本供給”方面，上交所主要著力有3點：

1、構建更為高效的并購重組和再融資制度，針對科技創新企業的發展需求，做出市場化和便利性安排;

2、研究推出鼓勵吸引長期投資者的制度，為市場提供更多長期增量資金，穩定投資者預期、熨平股價過度波動帶來的市場損傷;

3、完善股份減持制度，平衡好大股東正常股份轉讓權利和其他投資者交易權利背后的利益需求，滿足創新資本退出需求和為股份減持引入增量資金。《上海證券交易所科創板上市公司股東以非公開轉讓和配售方式減持股份實施細則》已結束公開征求意見，正根據征求意見抓緊推進規則落地和業務方案落實。

“制度供給”方面，上交所將從3方面推動下一步工作：

1、制定更有針對性的信息披露政策，在更強調以信息披露為核心的監管理念的同時，在量化指標、披露時點和披露方式等方面做出更有包容性的制度安排;

2、加大股權激勵制度的適應性，大幅提升科創公司對人才的吸引力;

3、適時推出做市商制度、研究引入單次T+0交易，保證市場的流動性，從而保證價格發現功能的正常實現。

02什么是單次T+0交易

這是科創板運行以來，上交所首次對T+0交易制度進行回應。去年3月1日，科創板相關業務規則和配套指引亮相，并沒有包含“T+0”交易制度。

對此，上交所彼時回應稱，基于對科創板“建立更加市場化的交易機制”的考慮，上交所對包括T+0在內的交易機制加強了研究論證。為保障科創板開板初期的平穩運行、避免交易者長期形成的投資習慣在短時間內發生過大改變，按照穩妥起步、循序漸進的原則，在相關規則征求意見稿中未將T+0交易機制納入。

所謂“單次T+0”，即日內買入后可賣出，或日內賣出后可再行買入，兩個方向均限操作1次。值得注意的是，目前滬深兩市的股票交易制度中，賣出股票后的資金已經可再度買入股票(限1次)，但買入后不可賣出，“單次T+0”在現有賣出-買入后是否可以再度賣出，需要規則進一步明確。

分析認為，單次T+0若能得以實施，將對券商股形成一定利好。此外，交易制度的重大調整將涉及系統的升級、調試，也對證券周邊的技術服務提供商構成利好。

03T+1和T+0制度切換曾均帶來市場短期震動

回顧A股歷史，曾有短暫時間實施過T+0制度。從T+1改到T+0，再改回T+1，每一次都伴隨著市場的短期震動。

1992年12月24日，上海證券交易所在取消漲跌幅限制7個月后，率先對A股和基金推出了日內回轉交易制度(俗稱“T+0”規則)。次日即12月25日，上證指數大漲超過3%。1992年12月24日至1993年2月16日，滬指從760點附近一路狂奔，不過一個多月時間最高上漲至1558點，漲幅超過100%。1993年11月深圳證券交易所也取消T+1，實施T+0，當月深成指漲幅達到7.88%。

1995年1月1日，基于防范股市風險的考慮，滬深兩市的A股和基金交易又由T+0回轉交易方式改回了T+1交收制度，并且一直沿用至今。

1995年1月3日，實施T+1首日，滬指下跌1.23%，深成指下跌0.11%，看似當天跌幅都不大，但之后一段時間兩市交投明顯陷入低迷，成交量大幅萎縮，股指也呈現陰跌態勢。如：滬指1994年收于647點，但在1995年2月7日創下524點的階段低點，區間跌幅達到19%。

值得一提的是，從1995年至今度過了25年時間，長達四分之一個世紀過去了，有關恢復T+0交易制度的討論一直未中斷，但監管層態度顯然謹慎。

不過，從以往A股T+0和T+1的制度切換來看，短期交易雖有震蕩，但中長期制度切換帶來的變化邊際效應遞減，交投仍由市場和公司基本面決定。

04上證指數調整回應也來了

上證指數發布至今已有29年，即將邁入而立之年的它。

近期有關上證指數編制方法的討論成為市場焦點。

5月29日，上證指數報收2852點，近期一直在2800點左右徘徊。拉長時間周期來看，目前上證綜指2800點的點位，早在2007年就已經達到。

多位代表委員在今年兩會期間提出關于指數優化相關建議。

全國人大代表、立信會計師事務所董事長朱建弟建議，調整上證綜指編制方法，提升指數表征作用。

全國政協委員、申萬宏源(4.430,0.02,0.45%)證券研究所首席經濟學家楊成長表示，指數優化是基礎性制度建設重要組成部分，以更好地表征市場變化和服務投資者。

針對市場上有關上證綜指編制方法變動的討論，5月29日，上交所在發布的文章中也作出了回應。

上交所指出，股票指數是對股票市場整體價格水平的反映，對反映滬市上市公司整體發展情況具有重要表征意義，對市場參與人做出投資決策、進行財富管理具有重要現實作用。

上證綜指作為A股市場第1個指數，推出以來其整體走勢與宏觀經濟總量變化趨勢一致，基本反映了國民經濟發展情況。近年來，隨著宏觀經濟結構轉型升級的步伐加快，A股市場規模在快速發展壯大的同時，股市內在結構發生了深刻變化，從而出現了指數短期走勢與經濟運行狀況存在階段性背離的情況。

因上證綜指已成為A股最具代表性的指數，越來越多的市場參與人認為有必要對現行指數編制方式進行調整，以更為準確地表征滬市表現繼而穩定投資者預期。

實際上，不僅是A股市場，在全球科技創新力變革的歷史進程中，近10年來，國際代表性指數編制方法也在不斷地進行完善。標普、恒生均對其標桿指數的編制方法進行了優化;今年以來，日本交易所集團也擬對TOPIX指數的編制方法進行持續修改。

上交所始終關注市場關切，其表示，一直以來，協同中證指數有限公司本著科學、客觀、開放的態度，持續跟蹤國際指數編制方法的發展趨勢，在不斷征詢市場意見建議的同時，對指數功能的完善進行了深入研究。基于我國投資者結構和上證綜指獨特的標志性地位，指數的調整優化需要審慎評估、綜合考量。

下一步，上交所在研究上證綜指編制方法的完善方案時，將充分聽取市場各方意見并借鑒國際最佳實踐經驗，在修訂指數表征功能的同時，應盡量保證與現有指數無縫銜接，保證指數的連續性和穩定性，維護正常的交易秩序。

05 有利有弊，改革并未達成共識

T+0改革并不存在法律障礙，A股特有的穿透式的賬戶體制甚至是利于監管的。但是，不同于注冊制的同聲一辭，T+0改革并未達成共識。

2013年光大816事件后，上交所表示加快研究股票T+0制度。2016年央行在金融穩定報告指出，A股貿然恢復T+0不僅無助于提高市場效率，還會誘發系統性金融風險。2019年在科創板這塊制度改革試驗田上，仍沿用T+1交易制度。

T+0益處：

1.增加股票供給，完善價格機制。T+1制度下，當日成交股票無法再流通，限制了供給。尤其對于流通市值小且資金追逐程度高的次新股和題材股，T+0交易利于完善價格發現機制。

2.日內風險管理，體現公平性。當日買入股票，當日可賣出避險，給投資者及時糾錯的機會。為無法使用融券、期權和期貨等對沖風險的中小投資者提供公平交易制度。

T+0弊端：

1.助張投機行為。A股市場個人投資者交易額占比約80%，對于理念不成熟的投資者，通過日內回轉交易博取價差，會增加虧損概率和交易成本。

2.增加操縱風險。違規資金通過回轉交易，造成股價或交易量虛假繁榮，引誘投資者跟盤，達到操縱市場的目的。

3.不利于中小投資者保護。T+0結合兩融和衍生品派生出多樣的交易策略，相比于高頻交易的專業投資者，中小投資者在交易技術和交易設備方面都處于不利地位。當然，這也是市場機構化轉型的陣痛，利于中長期投資者結構改善。

06 能活躍交易，但不能改變市場運行趨勢

T+0最大的制度效應是活躍交易。從美日韓市場看，當日回轉交易額占比全市場交易額10-20%。2019年經紀業務收入占比國內證券行業收入23%，假設A股與境外相同日內回轉比例，在不考慮傭金率下行的情況下，A股全面放開T+0帶來的行業收入增量2-5%。

T+0并不能改變市場中長期運行趨勢。歷史上看，A股(滬市1992、深市1993)和中國臺灣(1994)交易制度由T+1轉變為T+0后，當月股指表現強勢，但未產生跨月的上漲行情。韓國(1997)制度轉換后當月股指即下跌。

07 以海外為鑒，展望A股T+0制度

成熟市場對于回轉交易有嚴格的監管，美國T+0交易最早是通過信用交易賬戶進行，有最低資產門檻;日本實行單次T+0，每只股票當日T+0交易一次;中國臺灣從指數成分股開始逐漸擴大T+0試點。

對照海外經驗，我們建議A股T+0制度：

只允許具備適當性的投資者參與;

設立回轉交易賬戶區別于普通交易管理;

有限次數或有限額度的日內回轉交易;

強化回轉交易監控手段和信息披露;

從藍籌股或者新股開始試點。

關鍵詞： A股 T+0 交易技巧