說起“對賭”的標(biāo)志性案件，不得不提到的是被業(yè)界稱為中國“對賭”條款第一案的“海富案”。這一案件的裁判觀點幾乎成為業(yè)界“金科玉律”，各級法院在處理同類“對賭協(xié)議”糾紛案件中均參照該案件來認(rèn)定“對賭協(xié)議”效力及履行，即投資人與股東“對賭”有效，與目標(biāo)公司“對賭協(xié)議”無效。

但是在實踐中，對于投資方與目標(biāo)公司訂立的“對賭協(xié)議”是否有效，以及能否實際履行始終存在爭議。因此，中華人民共和國最高人民法院在近期印發(fā)的《全國法院民商事審判工作會議紀(jì)要》(以下簡稱《紀(jì)要》)回應(yīng)了投資方與目標(biāo)公司的“對賭”效力，區(qū)分合同效力和合同履行。最為關(guān)鍵的是，不再認(rèn)定投資方與目標(biāo)公司之間的“對賭協(xié)議”當(dāng)然無效。

從某種意義上來說，這一改變對“對賭協(xié)議”糾紛案件的審判及實踐產(chǎn)生重大影響。“《紀(jì)要》對‘對賭協(xié)議’的規(guī)定，不僅有利于規(guī)范‘對賭協(xié)議’行為，明確市場主體預(yù)期，還對今后創(chuàng)投及私募股權(quán)投資行業(yè)的實踐做法產(chǎn)生重大影響。”國浩律師事務(wù)所(上海)律師朱奕奕在接受《證券日報》記者采訪時表示，這有利于鼓勵投資方對實體企業(yè)特別是科技創(chuàng)新企業(yè)的投資，在一定程度上緩解科創(chuàng)企業(yè)融資難的問題。同時，通過與《合同法》《公司法》的銜接適用，又可落實資本維持原則、保護債權(quán)人合法權(quán)益，平衡投資方、公司債權(quán)人和公司之間的利益。

與目標(biāo)公司“對賭”

效力存在爭議

對于投資方與目標(biāo)公司的股東或者實際控制人訂立的“對賭協(xié)議”，如無其他無效事由，認(rèn)定有效并支持實際履行，這在實踐中并無爭議。但投資方與目標(biāo)公司訂立的“對賭協(xié)議”是否有效以及能否實際履行，則一直存在爭議。

“與目標(biāo)公司‘對賭協(xié)議’的爭議點在于，是否為有效條款。”北京威諾律師事務(wù)所主任楊兆全對《證券日報》記者表示，具體的爭議包括：與目標(biāo)公司的“對賭協(xié)議”為雙方在自愿、平等、公平基礎(chǔ)上達成的協(xié)議，認(rèn)定其無效是否違反了“契約自由精神”;與目標(biāo)公司的“對賭協(xié)議”是否屬于《公司法》第二十條第一款“不得濫用股東權(quán)利損害公司或者其他股東的利益;不得濫用公司法人獨立地位和股東有限責(zé)任損害公司債權(quán)人的利益”，以及第三十五條“股東不得抽逃出資”的規(guī)定;與目標(biāo)公司的“對賭協(xié)議”是否違反《合同法》第五十二條的規(guī)定。

以此前備受關(guān)注的“對賭協(xié)議”糾紛案件“華工案”為例，投資方江蘇華工創(chuàng)業(yè)投資有限公司(以下簡稱華工創(chuàng)業(yè))與目標(biāo)公司揚州鍛壓機床股份有限公司(以下簡稱揚鍛公司)簽訂“對賭協(xié)議”，約定若揚鍛公司在2014年12月31日前未能在國內(nèi)資本市場上市或揚鍛公司主營業(yè)務(wù)、實際控制人、董事會成員發(fā)生重大變化，華工創(chuàng)業(yè)有權(quán)要求揚鍛公司以現(xiàn)金回購華工創(chuàng)業(yè)所持有的全部揚鍛公司的股份，回購價款為投資本金加上年回報率8%的固定收益。后合同約定的回購條件成就，各方因此而發(fā)生爭議。

朱奕奕告訴《證券日報》記者，“華工案”的一、二審法院認(rèn)為，案涉股權(quán)回購約定因違反《公司法》的禁止性規(guī)定且違背公司資本維持和法人獨立財產(chǎn)原則，判決協(xié)議無效。

然而在今年4月份，江蘇省高級人民法院對“華工案”作出的再審判決則上演了“大反轉(zhuǎn)”，判決與目標(biāo)公司“對賭協(xié)議”有效。

江蘇省高級人民法院認(rèn)為，“對賭協(xié)議”中關(guān)于股份回購的條款內(nèi)容是當(dāng)事人特別設(shè)立的保護投資者利益的條款，屬于締約過程中當(dāng)事人對投資合作商業(yè)風(fēng)險的安排，是各方真實意思表示，“對賭協(xié)議”下的投資安排對公司經(jīng)營有利，回購價格亦公平合理，“對賭協(xié)議”經(jīng)目標(biāo)公司及全體股東簽署且經(jīng)法定決策程序確認(rèn)，實質(zhì)上亦不違反章程關(guān)于股份回購的規(guī)定，且“對賭協(xié)議”具備可履行性，目標(biāo)公司可通過章程規(guī)定的減資方式履行回購義務(wù)，依法定程序進行的減資并不違反公司資本維持原則，亦不會損害公司債權(quán)人利益，該約定應(yīng)為有效。

與目標(biāo)公司間“對賭協(xié)議”

不再被認(rèn)定為當(dāng)然無效

“華工案”的再審判決可以說終結(jié)了自“海富案”以來，在“對賭協(xié)議”糾紛裁決時認(rèn)定“與股東‘對賭’有效，與目標(biāo)公司‘對賭協(xié)議’無效”的慣例。但是，“華工案”也遺留下了一些問題，比如，在法院判決揚鍛公司向華工創(chuàng)業(yè)支付股份回購款的情況下，華工創(chuàng)業(yè)沒有資格和動力督促揚鍛公司履行減資程序。若揚鍛公司最終實際沒有履行減資程序，那么原告方在強制執(zhí)行回購義務(wù)時，是否會實際損害公司和債權(quán)人的利益?

進一步來說，“華工案”中關(guān)于“對賭協(xié)議”糾紛裁決的認(rèn)定只是“一家之言”，還是可以作為后續(xù)相關(guān)案件的“指引”?

《紀(jì)要》關(guān)于“對賭協(xié)議”的司法政策的出臺，無疑為這些問題給出了回答。

《紀(jì)要》明確，投資方與目標(biāo)公司訂立的“對賭協(xié)議”在不存在法定無效事由的情況下，目標(biāo)公司僅以存在股權(quán)回購或者金錢補償約定為由，主張“對賭協(xié)議”無效的，人民法院不予支持，但投資方主張實際履行的，人民法院應(yīng)當(dāng)審查是否符合公司法關(guān)于“股東不得抽逃出資”及股份回購的強制性規(guī)定，判決是否支持其訴訟請求。

投資方請求目標(biāo)公司回購股權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)依據(jù)《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”或者第142條關(guān)于股份回購的強制性規(guī)定進行審查。經(jīng)審查，目標(biāo)公司未完成減資程序的，人民法院應(yīng)當(dāng)駁回其訴訟請求。

投資方請求目標(biāo)公司承擔(dān)金錢補償義務(wù)的，人民法院應(yīng)當(dāng)依據(jù)《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”和第166條關(guān)于利潤分配的強制性規(guī)定進行審查。經(jīng)審查，目標(biāo)公司沒有利潤或者雖有利潤但不足以補償投資方的，人民法院應(yīng)當(dāng)駁回或者部分支持其訴訟請求。今后目標(biāo)公司有利潤時，投資方還可以依據(jù)該事實另行提起訴訟。

《紀(jì)要》指出，人民法院在審理“對賭協(xié)議”糾紛案件時，不僅應(yīng)當(dāng)適用《合同法》的相關(guān)規(guī)定，還應(yīng)當(dāng)適用《公司法》的相關(guān)規(guī)定;既要堅持鼓勵投資方對實體企業(yè)特別是科技創(chuàng)新企業(yè)投資原則，從而在一定程度上緩解企業(yè)融資難問題，又要貫徹資本維持原則和保護債權(quán)人合法權(quán)益原則，依法平衡投資方、公司債權(quán)人、公司之間的利益。

“《紀(jì)要》不再認(rèn)定投資方與目標(biāo)公司之間的‘對賭協(xié)議’當(dāng)然無效，是對與目標(biāo)公司‘對賭’效力‘松綁’的明確標(biāo)志。”廣東格林律師事務(wù)所律師封蕓在接受《證券日報》記者采訪時認(rèn)為，這一“松綁”將有利于平衡投資人、目標(biāo)公司及目標(biāo)公司股東之間的利益，更是對商事行為自主選擇權(quán)的尊重與保護。特別在私募股權(quán)投資及創(chuàng)投方面近期發(fā)布了更嚴(yán)監(jiān)管規(guī)定的情況下，《紀(jì)要》對“對賭協(xié)議”又給予了司法層面的保護。

楊兆全認(rèn)為：“該政策意味著創(chuàng)投或私募股權(quán)投資可以與目標(biāo)公司簽訂‘對賭協(xié)議’，來減少投資帶來的風(fēng)險。”不過，他同時也強調(diào)，這并不意味著有“對賭協(xié)議”的投資就有了保障，投資者應(yīng)注意考察目標(biāo)公司的實際業(yè)績和未來發(fā)展。同時，“對賭協(xié)議”中的回購價款或現(xiàn)金補償金額的設(shè)定應(yīng)當(dāng)合理，且應(yīng)將可執(zhí)行的減資程序一并進行約定。

對合同效力和合同履行

加以區(qū)分

值得一提的是，在此前如“海富案”的裁定中，都是將合同效力及合同履行一并分析。而《紀(jì)要》不僅回應(yīng)了投資方與目標(biāo)公司的“對賭”效力，而且還區(qū)分了合同效力和合同履行。

“《紀(jì)要》延續(xù)了江蘇省高級人民法院在‘華工案’中區(qū)分對待合同效力與合同履行的做法。在國際上，比如美國針對‘對賭協(xié)議’的裁判核心，同樣也不在于對交易類型是否合法的判斷，而是在于該合同的履行可能，而合同的履行則需基于公司的具體財務(wù)情況來分析。”朱奕奕指出，區(qū)分合同效力和合同履行的意義在于，合同效力是指與公司“對賭”本身的合同效力并不會因為違反《公司法》的強制性規(guī)定而構(gòu)成無效，而《公司法》關(guān)于公司資本維持和公司不能回購本公司股份的原則規(guī)定真正約束的是上述“對賭協(xié)議”的履行問題。

楊兆全表示，根據(jù)國際商事規(guī)則，合同不能履行并不影響合同效力。從法理上看，合同的效力是基于法律的規(guī)定，是法律強行對私法意思自治的一種干預(yù)，是為兼顧自由與公平價值，因此不能在法律強制性規(guī)定以外增加合同無效的事由。“合同無法履行”不是也不應(yīng)成為“合同無效”的理由，做這樣的區(qū)分是對合同當(dāng)事人意思自治的尊重。