借道大智慧重組未果，獨立IPO進展緩慢，多次謀求上市的湘財證券能否依靠“新湖系”的資產(chǎn)騰挪圓了A股夢?

近日，哈高科發(fā)布了重組草案，擬作價106億元收購湘財證券99.7%的股權(quán)。此次重組若能順利完成，哈高科將成為湘財證券的控股股東。然而根據(jù)現(xiàn)有法規(guī)，哈高科許多財務(wù)“硬指標(biāo)”都不符合作為綜合類券商控股股東的條件，公司給出的解釋理由也與有關(guān)規(guī)定相左，這一難題該如何應(yīng)對?

百億重組遇法條難題

資料顯示，2019年7月2日，哈高科發(fā)布了《發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》，擬通過發(fā)行股份的方式收購湘財證券，交易價格定在100億元-140億元的區(qū)間。

就在哈高科發(fā)布收購預(yù)案的3天后，證監(jiān)會公布了《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》，并自7月5日起施行。

《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》第十一條規(guī)定，證券公司從事的業(yè)務(wù)具有顯著杠桿性質(zhì)，且多項業(yè)務(wù)之間存在交叉風(fēng)險的，證券公司的控股股東應(yīng)滿足總資產(chǎn)不低于 500 億元人民幣，凈資產(chǎn)不低于 200 億元人民幣等要求。

2019年7月6日，證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人就《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》有關(guān)問題答記者問時，將從事的業(yè)務(wù)具有顯著杠桿性質(zhì)且多項業(yè)務(wù)之間存在交叉風(fēng)險的證券公司稱綜合類證券公司;將從事常規(guī)傳統(tǒng)證券業(yè)務(wù)(如證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢、財務(wù)顧問、證券承銷與保薦、證券自營等)的證券公司稱專業(yè)類證券公司。

也就是說，綜合類證券公司的控股股東應(yīng)滿足總資產(chǎn)不低于 500 億元人民幣，凈資產(chǎn)不低于 200 億元人民幣等要求。

資料顯示，湘財證券屬于綜合類證券公司。早在1999年10月8 日，證監(jiān)會出具了《關(guān)于核準(zhǔn)湘財證券有限責(zé)任公司增資擴股并作為綜合類證券公司的批復(fù)》，湘財證躋身綜合類證券公司之列。而根據(jù)哈高科對上交所問詢的回復(fù)，湘財證券也被作為綜合類券商看待(見下文)。

收購草案顯示，此次重組完成后，哈高科將持有湘財證券99.7%的股權(quán)，成為后者控股股東。然而根據(jù)《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》第十一條之規(guī)定，哈高科或不具備綜合類券商控股股東的資質(zhì)。財報顯示，哈高科最近五年的總資產(chǎn)都在15億元人民幣以下，凈資產(chǎn)都在10億元人民幣以下，與上述規(guī)定不符。

不過，哈高科認(rèn)為自己具備綜合類券商控股股東的資質(zhì)。2019年8月13日，哈高科在回復(fù)上交所問詢的公告中稱：《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》于2019年7月5日實施，且《關(guān)于實施<證券公司股權(quán)管理規(guī)定>有關(guān)問題的規(guī)定》對股東設(shè)置了5年過渡期的安排。據(jù)此，哈高科和湘財證券承諾：本次交易后，哈高科將根據(jù)《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》第十一條等規(guī)定，在5年過渡期內(nèi)，從資產(chǎn)規(guī)模等有關(guān)方面采取有效措施，提升股東資質(zhì)和經(jīng)營水平。

值得一提的是，“5年過渡期要求”是監(jiān)管部門對《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》施行前已經(jīng)入股綜合類證券公司股東(下稱“存量股東”)的要求。從哈高科回復(fù)上交所的問詢可知，公司已經(jīng)把自己當(dāng)做存量股東，把湘財證券作為綜合類證券公司。

但事實上，哈高科很難稱得上是“存量股東”。因為2019年7月5日新規(guī)施行前，哈高科并沒有入股湘財證券，截至到2020年1月10日都沒有完成對湘財證券的收購。

以上分析可知，湘財證券屬于綜合類證券公司，而哈高科既不符合綜合類券商控股股東的相關(guān)資質(zhì)，又不屬于“存量股東”。此次重組，哈高科該如何應(yīng)對法條上的難題?

實務(wù)中，有關(guān)“存量股東”等規(guī)定不大可能成為此次重組的實質(zhì)障礙，因為此次重組完成后，湘財證券現(xiàn)控股股東—新湖控股，將變成哈高科的控股股東，也就變成湘財證券的間接控股股東。此次重組，本質(zhì)上是“新湖系”的一次資產(chǎn)騰挪，重組后，哈高科和湘財證券的實際控制人都不會發(fā)生變化。

收入大起大落 業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)待優(yōu)化

根據(jù)重組草案和湘財證券在三板掛牌期間的年報可知，湘財證券的業(yè)績有“靠行情吃飯”的痕跡。

2014-2018年、2019年上半年，湘財證券分別實現(xiàn)營業(yè)收入20.12 億元、30.28 億元、16.09億元 、13.48億元、 9.89億元和7.23億元，同比分別增長142.24 %、50.53 %、-46.86 %、-16.21%、-26.86%和 27.05%;分別實現(xiàn)歸母凈利潤7.9 億元、12.12億元、4.22 億元、4.30 億元、0.72 億元和2.72 億元，同比分別增長505.65 %、53.55%、-65.19 %、1.88 %、-83.25%和134.32 %。

不難發(fā)現(xiàn)，湘財證券的業(yè)績波動較大，這與公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。在最近三個報告期內(nèi)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)合計實現(xiàn)的收入占公司總收入的六成左右，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占五成，兩種業(yè)務(wù)都帶有典型的“靠行情吃飯”的特征。

因此，若要改善業(yè)績波動的狀況，湘財證券須優(yōu)化現(xiàn)有的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。同時，在交易傭金率長期下行的環(huán)境下，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占半邊天的湘財證券也要迅速轉(zhuǎn)型。多名業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)亟待向財富管理轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)通道傭金收入的盈利模式。

凈資本規(guī)模連降

優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不僅是改善業(yè)績的途徑，更是面對激烈競爭的必然要求。

2019年11月，證監(jiān)會提出打造“航母級頭部證券公司”的計劃，未來行業(yè)集中度將會進一步提升，馬太效應(yīng)將會更加顯著。同時，外資進入國內(nèi)券商的步伐也在加快。目前野村東方國際證券、摩根大通證券新設(shè)控股券商已獲準(zhǔn)開業(yè)。

面對激烈的行業(yè)競爭，作為中小券商的湘財證券必然要提升核心競爭力和影響力。不過，2017年以來，湘財證券的核心財務(wù)指標(biāo)—凈資本—有遞減的趨勢。

重組草案顯示，2017年、2018年和2018年1-10月，湘財證券的凈資本分別為88.03億元、75.44億元和64.61億元。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，2017 年、2018 年湘財證券凈資本分別位列第49位、第52 位。

公司解釋稱，湘財證券凈資本及排名下降主要是由于2018年行情不好，行業(yè)業(yè)績整體下降等原因所致。此次重組若能順利完成，湘財證券則實現(xiàn)了曲線上市，屆時融資渠道拓寬將有利于增加公司凈資本。