近期，ETF引起國內(nèi)外市場廣泛關(guān)注，有觀點(diǎn)認(rèn)為，ETF會在市場下跌時引發(fā)崩盤。為此，上證報記者采訪了資深ETF研究專家。專家表示，所有觀點(diǎn)應(yīng)當(dāng)基于事實(shí)和邏輯，上周美股市場給我們提供了很好的觀察樣本。3月12日美股大跌觸發(fā)周內(nèi)第二次熔斷，在所有資產(chǎn)全線下跌的情況下，股票ETF呈現(xiàn)整體資金凈流入，其中SPDR標(biāo)普500ETF凈流入23.46億美元，iShares標(biāo)普500ETF、iShares羅素2000ETF等均凈流入超5億美元。ETF和市場波動并無關(guān)聯(lián)，反而在市場波動期間吸引大量資金流入，對市場穩(wěn)定構(gòu)成有力支撐。

ETF對市場穩(wěn)定構(gòu)成有力支撐

專家認(rèn)為，僅用樸素的邏輯就可以發(fā)現(xiàn)，ETF和市場波動并無關(guān)聯(lián)。

從時間維度來看，美國股市史上最大跌幅發(fā)生在1987年10月19日的“黑色星期一”，當(dāng)日道瓊斯指數(shù)跌幅超過22%，而全球首只ETF上市是在1993年。

從地域維度來看，近期市場的大幅波動涉及全球所有市場，不僅有ETF市場較為發(fā)達(dá)的美國、歐洲、日本等國，還有印度、巴西、墨西哥等ETF產(chǎn)品鳳毛麟角的市場，說明有無ETF對于近期市場是漲是跌并無影響。

從透明度來看，ETF是全市場透明度最高、信息披露要求最嚴(yán)格的基金品種，其持倉每天都通過申購贖回清單披露，投資者可以很方便地對其凈值進(jìn)行估算。并且，ETF用于投資的資金完全來自于募集的資金，每一份額的權(quán)利義務(wù)和收益完全一致，同時基金投資層面也不加杠桿。

從流動性來看，ETF本身二級市場就有不錯的流動性，所投資的A股市場流動性也很好，結(jié)合完全透明的持倉信息，交易價格與真實(shí)凈值之間的折溢價可以通過成熟的套利機(jī)制進(jìn)行控制。此外，ETF還是解決極端情況下基金擠兌的最佳方案。

專家向記者解釋稱，在基金行業(yè)，有一個術(shù)語叫“先行者優(yōu)勢”，就是在資產(chǎn)價格大幅下降的時候，基金一般會選擇先賣出流動性較好的資產(chǎn)，再賣流動性差的資產(chǎn)，由于這時市場整體流動性匱乏，只有大幅折價才能將這些資產(chǎn)賣出，這就會導(dǎo)致基金凈值下跌，造成后贖回的投資者獲得的凈值低于先贖回的投資者。在這種情況下，一旦市場下跌，投資者都會搶先贖回，相當(dāng)于銀行的擠兌，給基金流動性造成巨大壓力，并造成基金凈值的大幅下滑。而ETF的實(shí)物申贖和退補(bǔ)款機(jī)制，恰好可以很好地解決這一問題。在收到贖回申請后，ETF無需向一般基金那樣賣出資產(chǎn)以應(yīng)對贖回，而是將其持有的一籃子股票直接轉(zhuǎn)入投資者賬戶，即使確實(shí)有部分股票需要用現(xiàn)金替代，在賣出股票過程中造成的市場沖擊成本和交易費(fèi)用也要由申請贖回的投資者承擔(dān)，在退補(bǔ)款中體現(xiàn)，而不會影響剩余投資者的利益。在這種情況下，先贖回還是后贖回，結(jié)果是完全一樣的，不存在任何的區(qū)別對待，從而解決了“先行者優(yōu)勢”，有利于抑制恐慌情緒的傳播，防止了“擠兌”，阻斷了市場下跌、流動性匱乏、搶先贖回、折價賣出、市場進(jìn)一步下跌的惡性循環(huán)。

從數(shù)據(jù)來看，最近一段時間，ETF的資金流動呈現(xiàn)出逆周期的特征。截至3月12日，今年以來滬深300指數(shù)收益率為-4.85%，但同期全市場股票ETF的規(guī)模增加了28%。1月3日以來，共有21個交易日滬深300指數(shù)下跌，但其中有16個交易日全市場股票ETF呈現(xiàn)資金凈流入。因此，在市場大跌的過程中，ETF不僅沒有大量贖回，助漲助跌，造成流動性危機(jī)，反而吸引了大量資金流入，對市場穩(wěn)定構(gòu)成了有力的支撐。

國內(nèi)ETF等指數(shù)基金規(guī)模較小

專家進(jìn)一步表示，我國包括ETF在內(nèi)的指數(shù)基金規(guī)模相比主動基金仍很小。

據(jù)了解，在美國包括ETF在內(nèi)的指數(shù)基金與主動基金的規(guī)模關(guān)系一直是受關(guān)注的話題。當(dāng)前大家普遍認(rèn)為指數(shù)基金和主動基金是相輔相成的，兩者的規(guī)模消長是市場自動選擇的結(jié)果，沒有孰優(yōu)孰劣之分。

從總量上來看，投入市場的資金數(shù)量是由投資需求決定的，ETF本身并不創(chuàng)造額外的投資需求。在市場流動性寬松，投資者對經(jīng)濟(jì)前景樂觀，對風(fēng)險資產(chǎn)需求加大時，資金自然會傾向于流入股市，這些需求是客觀存在的，即使沒有指數(shù)基金或者ETF，也會通過直接購買股票或者申購主動管理基金的方式進(jìn)入市場，而不會憑空消失。

從結(jié)構(gòu)上來看，指數(shù)基金和主動管理基金的最優(yōu)比例尚無定論，只能由市場驅(qū)動達(dá)到動態(tài)平衡。指數(shù)基金之所以會誕生，就是因為隨著股票市場的機(jī)構(gòu)投資者比例越來越高，全市場博弈越來越激烈，定價存在顯著偏差的股票越來越少，主動管理基金越來越難獲取超過指數(shù)的收益，投資者也不愿意為主動管理支付過多的費(fèi)用，對于透明度高、費(fèi)率較低的指數(shù)基金的需求也就自然形成了。因此，指數(shù)基金的出現(xiàn)本身就是市場達(dá)到一定成熟程度之后的標(biāo)志。

在專家看來，一旦指數(shù)基金比例過高，造成市場定價的偏差重新出現(xiàn)，那么主動管理基金又能夠獲得超額收益，此時投資者自然也會由指數(shù)基金轉(zhuǎn)向主動管理基金。這樣的過程來回往復(fù)，指數(shù)基金和主動管理基金的比例也會最終達(dá)到動態(tài)平衡。因此，在沒有足夠的歷史數(shù)據(jù)證明指數(shù)基金會扭曲市場定價，甚至產(chǎn)生“泡沫”的情況下，交給市場自行調(diào)節(jié)，不失為一種可行的選擇。

截至2019年底，美國股票ETF占公募基金總規(guī)模的約18%，占股票市值比重為7%;境內(nèi)股票ETF僅占公募基金總規(guī)模的約3%，占A股市值比重僅1%。當(dāng)前，我國ETF尚在發(fā)展初期，對比境外成熟市場，國內(nèi)股票ETF產(chǎn)品數(shù)量、規(guī)模均較小，與我國股票市場規(guī)模嚴(yán)重不匹配，發(fā)展不足。