研祥智能科技股份有限公司成立于1993年，是中國最大的特種計算機研究、開發、制造、銷售和系統整合于一體的高科技企業。2003年10月10日，研祥智能于香港聯交所上市，股票代碼8285，是中國同行業中唯一的上市公司。員工待遇也力爭上游，集團老板對此非常重視。

2004年，騰訊(00700)于港交所上市，累計升幅創港股歷史記錄!而在早一年，總部同樣位于深圳南山、騰訊總部旁邊的研祥智能(02308)已以中國最大的特種計算機研發制造商捷足先登，率先登陸港交所。

自公司上市以來，歷屆國家主席均來臨考察研祥集團總部。公司主席陳志列在深圳的地位超然，現任深圳市工商聯主席、十三屆全國政協委員、全國政協經濟委員會委員、廣東省工商聯副主席。歷年來，深圳市政府以高科技產業園特批給研祥的土地達30萬平米，比騰訊更多。

研祥智能科技股份有限公司成立于1993年，是中國最大的特種計算機研究、開發、制造、銷售和系統整合于一體的高科技企業。2003年，研祥智能科技股份有限公司于香港聯交所上市，股票代碼HK02308，是中國同行業中唯一的上市公司。

想當年，陳志列經常亮相中央電視、第一財經，與施正榮、陳天橋、潘石屹、馮侖、王石等首富商賈高談企業管理之道。而現在，深圳有多少人知道研祥這家公司呢?目前騰訊的市值為HKD44000億，而作為H股的研祥市值為HKD17億，流通市值僅約HKD4億(75%為非流通的內資股)。以一個新入職普通員工來比較，騰訊的工資與研祥差天共地。騰訊的高管個個身擁巨額期權，身價少至數億，多至上百億。而從研祥年報的高管薪酬披露，他們想在南山區買一個三房單位，恐怕要十年不吃不喝了，或者跳槽騰訊。

而且研祥立足自主研發、自主創新，產品技術完全擁有自主知識產權。由研祥智能科技股份有限公司打造的“EVOC”品牌，已經成為行業知名和領先品牌。研祥旗下的特種計算機主要產品已形成三大系列、1500多個型號，整體技術達到“國內領先、國際先進”，部分產品技術已經達到國際領先水平;為全球各行業提供個性化(OEM/ODM)專用解決方案，產品已經在石油石化、通訊、網絡、公路、鐵路、軌道交通、煙草、金融、電力、煤礦、安防、博彩、醫療設備、工業現場等各行各業得到廣泛應用，替代了進口產品，為中國產業實現自動化、智能化、信息化做出了突出的貢獻。除特種計算機產品外，研祥也已經研制出稅控、金融收款機，基于Zigbee技術的無線智能產品等

提私有化已四個月

2017年11月13日，研祥智能公布，最終控股股東兼執行董事陳志列已發出通知，將可能收購該公司全部已發行H股，倘有關要約進行，則會導致該公司自聯交所退市。目前控股股東于已發行股份總額中間接擁有75%權益。

有趣的是，公告中并無提及私有化最關鍵的因素：全面收購價格。目前，大股東向中國證監會申請私有化已超過4個月。按中國證監會過往的審批流程，一般會在6個月內批復。由于不牽涉國有資產，估計私有化的審批并無困難。目前可能是在私有化價格的問題上斟酌。哪到底為什么陳志列到現在還不出一個明確的收購價格呢?最大的可能是：要成功通過中國證監會和香港小股東的價格，應該遠高于目前的股價!

H股全流通，大大降低大股東私有化誘因

2017年底，中國證監會公布了H股全流通的改革方案，刺激一眾H股股價單日猛漲。H股全流通是指內地企業所有持有法人股及國有股，全數轉為H股，均可在港股市場流通。一般來港上市的H股公司，內資股無法在香港市場流通，只可在中國法人或自然人、合格國外機構投資者或戰略投資者之間轉讓。

對于研祥智能的大股東來說，H股全流通意義重大，令其無法流通的內資股變成流通股份，大大提升了大股東的內資股價值。從這一層面來說，H股全流通大大降低了大股東私有化的誘因。因此，大股東私有化的主要原因并非股價的高低，應該是有無法抗拒的回報。

私有化誘因，回報高達30倍

我們估計，私有化對大股東的潛在利益應極為可觀。

1.公司在建的產業園目前應已竣工，利潤將會在20股東方會放棄H股全流通的有利因素而進行私有化。我們估計主要誘因如下：18和2019年體現，并刺激股價向上。公司持有關物業的市值超過200億人民幣(見下文)，如出售可獲利約100億。折合每股增值約RMB8元(約港幣10元)。目前股價僅實際價值1/10左右，嚴重低估。

2.按照港交所規定，如上市公司資產以現金為主、現金占公司總資產50%以上，會被視為現金公司，不適合上市。公司要么通過投資項目、要么分紅，把錢用掉，否則公司要停牌。由于是H股，所有重大項目都要經過內資股和H股兩個股東會過半數股東批準，因此即使大股東占股75%(全為內資股)，仍要H股大部分小股東同意。

私有化了，大股東就可說了就算。H股股東不會輕易同意把大額售房收入花在投資項目，而是期待大幅分紅，以分享100億人民幣的利潤(小股東占25%)。按目前3億股H股計算，即使以港幣3元私有化，也只是化9億港幣(7億人民幣)，絕對劃算。

3.作為中國最大的特種計算機研發制造商，只要利潤稍微有所提振，回歸A股上市，市值100億是輕而易舉之事。因此在港股私有化，把地產業務納入大股東私人公司，把IT業務回歸A股，來回可賺200億!如果按港幣3元私有化，回報接近30倍。

中國第一特種計算機系統生產商

按百度的介紹，研祥智能科技股份有限公司成立于1993年，是中國最大的特種計算機研究、開發、制造、銷售和系統整合于一體的高科技企業。2003年，研祥智能科技股份有限公司于香港聯交所創業板上市，2007年轉往主板，目前是中國同行業中唯一的上市公司。

研祥立足自主研發、自主創新，產品技術完全擁有自主知識產權。由研祥智能科技股份有限公司打造的“EVOC”品牌，已經成為行業知名和領先品牌。研祥旗下的特種計算機主要產品已形成三大系列、1500多個型號，整體技術達到“國內領先、國際先進”，部分產品技術已經達到國際領先水平;為全球各行業提供個性化(OEM/ODM)專用解決方案，產品已經在石油石化、通訊、網絡、公路、鐵路、軌道交通、煙草、金融、電力、煤礦、安防、博彩、醫療設備、工業現場等各行各業得到廣泛應用，替代了進口產品，為中國產業實現自動化、智能化、信息化做出了突出的貢獻。

由于牽涉國家安全，外資無法涉足特種計算機行業，研祥的客戶包括中國銀行、建設銀行、工商銀行、農業銀行、中國平安、中國石油、中國石化、等央企。除特種計算機產品外，研祥也已經研制出稅控、金融收款機，基于Zigbee技術的無線智能產品等。

自2000年起，研祥在中國特種計算機行業已經名列前茅。根據CCID數據顯示，2006年至2009年，研祥連續在國內同行業排名第一，世界第三。研祥是國家火炬計劃重點高新技術企業、國家規劃布局內重點軟件企業、中國企業信息化500強。2007年，研祥被評選為“第四屆中國最具生命力企業”。

坐擁130萬平米/228億房產，市值僅14億

按2016年年報，公司持有的投資物業、發展中物業和待售物業共31億元，貸款共15億元。公司多年來以高科技產業園名義從政府取得大面積土地，位于深圳的總部位于騰訊總部旁邊，當年也是以極低成本從政府拿的，目前市值30億以上，是上市公司市值兩倍以上!我們估計有關物業的實際價值高達228億元。按公司2016年年報披露：

研祥已落成的主要投資物業共有48萬平米，其中深圳30萬平米(2016年報第106頁)。我們估計有關物業的市值為118億元：

1.研祥科技大廈(深圳市南山區)61306平米(估值30億)

2.天祥大廈(深圳市福田區)1152平米(估值0.4億)

3.光明研祥智谷(深圳巿寶安區) 245482平米(估值70億)

4.無錫服務外包基地(無錫市錫山) 177610平米(估值18億)

另外，研祥在建中的主要物業共有82萬平米(2016年報第107頁)，我們估計有關物業的市值為110億元。按公司公告披露，這些物業將陸續于2017年底及2018年初前竣工(2016年報第6頁)。

1.南通研祥智谷(南通市港閘區) 234465平米(估值19億)

2.杭州研祥城市廣場 65510平米(估值25億)

3.研祥國際金融中心(昆山市花橋鎮，地鐵連接上海) 162206平米(估值30億)

4.昆山淀山湖項目(昆山市，靠近上海) 220101平米(估值22億)

5.無錫服務外包基地(無錫市錫山) 140011平米(估值14億)

掛羊頭賣狗肉，轉型產業園房產

由于公司以高科技產業園名義從事房產開發，土地成本極低。按2016年報(第69頁)披露，2016年銷售物業2.5億，毛利1.8億，毛利率達到驚人的72%，與一眾內房的毛利率比較：萬科企業(02202)、中國恒大(03333)、融創中國(01918)、碧桂園(02007)、龍湖地產(00960)、中國金茂(00817)、華南城(01668)、雅居樂集團(03383)、各大房產商望塵莫及!

此概念與10幾年李嘉誠兒子李澤楷的香港數碼港項目概念何等相似，該項目讓李澤楷大賺幾百億，相信目前此商業模型全國唯此一家，而研祥現在的利潤基本已是由房產主導了，IT業務只不過是羊頭而已。

按照公司2016年報披露，公司各個在建科技園項目主要于2017年底/2018年初陸續完工，有關物業賬面值僅15億元，如按毛利率72%倒推，有關物業于2016年的市值=15/(1-72%)=54億。但我們估計市值超過100億元，主要原因有二：

1)目前無錫、南通房產價格較2016年底大幅攀升。

2)產業園初期出售時一般價格較低，主要是先賣給關系戶及吸引買家。開發商均采用逐步加價的銷售策略。

另外，收租的投資物業主要位于深圳和杭州，貨值約100億元，2017年底公司合計持有房產估值約228億元。光明研祥智谷(深圳巿寶安區)

245482平米物業于2017年上半年開始招租、杭州研祥科技大廈65000平米辦公樓于第四季度開始招租;

估計2018年租金收入倍增至3億元，2019年租金收入可達5億元。由于大部分產業園于2017年竣工，相信研祥的收成期在2018方開始。

2018業績爆發，私有化的價格應為多少?

目前，大股東向中國證監會申請私有化已超過4個月。按中國證監會過往的審批流程，一般會在6個月內批復。由于不牽涉國有資產，估計私有化的審批并無困難，目前可能是在私有化價格的問題上斟酌。

按照中國證監會的規定，國有企業赴海外上市，其招股價不得低于每股資產凈值。按研祥智能2016年年報披露，凈資產RMB20億，折合港幣約25億元，總股本12.3億，流通股3.08億股，每股凈資產約港幣2元。

雖然中國證監會的規定是針對國有企業，但實際審批中，同樣適用于民營企業，因此，相信私有化的價格不會低于港幣2元。但考慮到房產的大幅增值，相信小股東對2元不會輕易同意，估計至少要3元以上。參考其230億的房產，每股實際資產高達港幣20元，私有化的誘因也太大了。