聞泰科技(600745.SH)2020年一季度實現營業收入113.40億元，扣非歸屬凈利潤6.52億元，而經營活動產生的現金流量凈額僅為-2458萬元，且與營收規模相近的歷史季度相比，期末存貨激增，賬務狀況不容樂觀。

近年來，聞泰科技陸續向關聯方低價處置房地產業務，分步收購了聞泰通訊股份有限公司(下稱“聞泰通訊”)，并向以半導體業務為代表的安世集團(Nexperia Holding B.V.)發起全面并購。聞泰通訊在完成業績承諾后忽然變臉，而在上市公司取得安世集團控制權的征程里，直接并購標的均為基金公司，各路資本通過易手安世集團的間接份額陸續賺得缽滿盆滿，聞泰科技則在合并報表層面獲得了安世集團213.97億元的商譽。2020年一季度末，公司的資產負債率為63%，長期借款高達114.13億元，占負債總額的30.56%，公司欲從高溢價并購的負擔中完全走出尚待時日。

聞泰通訊業績過山車

2015年12月，聞泰通訊51%股份以18.26億元被上市公司收購，收購時點聞泰通訊可辨認凈資產公允價值份額為5.26億元，由此形成了13億元商譽，交易對方拉薩經濟技術開發區聞天下投資有限公司(下稱“聞天下”)承諾，2015-2017年，聞泰通訊的凈利潤將分別不低于2.1億元、3.2億元和4.5億元。2016年，通過資產置換，聞泰通訊49%股權被置入上市公司;同年，上市公司的控制權發生變更，控股股東由蘇州中茵集團有限公司變為聞天下，2017年，上市公司的名稱由中茵股份變更為聞泰科技。聞泰通訊2015-2017年分別實現凈利潤2.17億元、3.27億元和5.19億元，圓滿完成業績承諾。按照資產置換時的評估報告預測，聞泰通訊2018年和2019年的營業收入可達到136.58億元和146億元，2020年及以后營收規?？杀３衷?51.76億元，毛利率保持在9.7%左右。

實際上，2016-2018年，聞泰通訊的營業收入依次為127.73億元、160.8億元和167.34億元，電子通訊業務的毛利率分別為6.56%、7.63%和7.56%，均低于預測毛利率。雖然聞泰通訊2018年實現營業收入167.34億元，較上年同期增長4.06%，但利潤總額僅為6365萬元，較上年同期下降83.2%，實現歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤4140萬元，凈利率僅為0.25%，業績突然變臉。

在盈利滑坡的情況下，聞泰通訊的13億元商譽在2018年沒有計提減值準備，2019年年報未披露聞泰通訊的財務數據，具體盈利狀況不得而知。

賤賣資產?

自收購聞泰通訊開始，上市公司便計劃將房地產資產逐步剝離，實現徹底轉型。

2017-2019年，聞泰科技相繼處置了經營房地產、酒店、物業、軟件等業務的子公司。2017年12月，聞泰科技與關聯方云南省城市建設投資集團有限公司(下稱“云南城投”)簽訂資產出售框架協議，擬將其名下的與房地產業務相關的全部資產以及聞泰科技持有的房地產相關子公司的股權轉讓給云南城投或其指定的控股子公司，其中房地產資產包括聞泰科技本部的存貨和固定資產等資產，子公司股權包括聞泰科技在6家子公司中所持有的相關股權;2018年，聞泰科技對磁湖項目資產以及擬出售給云南城投的6家子公司終止經營，具體為黃石中茵昌盛置業有限公司49%股權、黃石中茵托尼洛蘭博基尼酒店有限公司100%股權、徐州中茵置業有限公司88.59%股權(下稱“徐州中茵”)、江蘇中茵大健康產業園發展有限公司100%股權、淮安中茵置業有限公司100%股權以及林芝中茵商貿發展有限公司100%股權，賬面價值共計15.82億元，合并報表劃分為持有待售的資產減去持有待售的負債后凈值為11.74億元。

2019年年報顯示，除黃石中茵昌盛置業有限公司49%股權外的5家子公司股權已被處置，處置價款為9.46億元，與處置投資對應的合并財務報表層面享有該子公司凈資產份額的差額為6363萬元，幾乎是平價出售。值得一提的是，西藏中茵集團有限公司(下稱“中茵集團”)2018年以前系聞泰科技的第二大股東，2017年1月，徐州中茵與關聯方中茵集團簽訂借款合同，約定自2017年1月1日起，中茵集團向徐州中茵提供的借款利率由銀行同期貸款利率4.35%改為年利率11.15%，借款期限展期為2017年1月1日至2018年12月31日止。徐州中茵2017年度根據該協議計提的關聯方借款利息超過同期銀行貸款利率部分金額為5277萬元，占其2016年凈利潤的109.98%，聞泰科技應當在2017年1月簽訂借款合同時及時披露相關公告，但公司遲至回復2017年半年報問詢函公告中才予以披露，為此相關人員受到了上交所的監管關注。2018年，徐州中茵合計計息為3526萬元，2019年4月的臨時股東大會才審議并通過了“同意徐州中茵與關聯方中茵集團借款協議按照年利率11.15%執行”的議案。

徐州中茵曾在2018年做過一次股東權益價值評估，以2017年11月30日為評估基準日，按照資產基礎法評估，徐州中茵股東全部權益賬面價值為10.08億元，評估值為10.88億元，增值率為7.89%。從其存貨情況來看，徐州中茵可簽約面積為6.5萬平米，可預售面積達10.55萬平米，而流動資產的評估增值僅為7005萬元。2019年年報披露，云南城投已指定上海云源實業有限公司作為徐州中茵88.59%股權的受讓方，并已完成過戶，處置價款為10.93億元，處置價款與處置投資對應的合并財務報表層面享有該子公司凈資產份額的差額僅為7052萬元，還不如中茵集團得到的超額借款利息高。不僅如此，資產轉讓款似乎沒有即時流入上市公司，2019年，聞泰科技的其他應收款高達10.62億元，包含對云南城投的其他應收款5.19億元，2020年一季度末，上市公司的其他應收款增加至12.52億元。

資本逐鹿浮現“大贏家”

聞泰科技對安世集團的并購需從一家荷蘭半導體公司恩智浦說起，恩智浦的標準產品業務包括分立器件、邏輯器件和 MOSFET 器件業務，2016年，該業務被整合至安世半導體并計劃剝離。2016年6月，恩智浦與建廣資產和智路資本簽署了收購協議;同年12月，由建廣資產和智路資本共同管理的裕成控股在荷蘭成立了安世集團;2017年2月，安世集團以現金27.6億美元(約合人民幣189.75億元)收購了恩智浦所持有的安世半導體100%權益，該交易在安世集團合并報表層面產生了113.96億元商譽，意味著交易價格比取得的凈資產增值1.5倍。公開資料顯示，建廣資產51%的股權由中建投資本管理(天津)有限公司持有，49%的股權穿透后由8名自然人持有;智路資本股權穿透后，所有受益人為10名自然人，其中8人與建廣資產的8名股東相同。

安世半導體經建廣資產和智路資本私有化一年之后，A股掀起海外半導體公司并購熱潮，安世集團順理成章地出現在資本的聚光燈之下，追求者之中，涉足電子產業不久的聞泰科技一馬當先，在自身資產負債率超過60%、貨幣資金不足10億元的情況下不惜斥巨資開啟了一場曠日持久的并購。

第一輪并購標的為合肥廣芯49.37億元財產所對應的安世集團份額，合肥廣芯主要資產為持有合肥裕芯42.94%的股權，合肥裕芯間接持有裕成控股78.39%的股份，裕成控股持有安世集團100%的股份，也就是說，合肥廣芯間接持有安世集團33.66%的股份。

為籌集資金，聞泰科技為孫公司合肥中聞金泰先后引入7位出資方，分別是云南城投、西藏風格、西藏富恒、鵬欣智澎、國聯集成電路、格力電器(000651.SZ)以及智澤兆緯，7位出資方共向合肥中聞金泰注資70.10億元，占其凈資產的54.61%。經過合肥市產權交易中心組織的市場化競拍，合肥中聞金泰牽頭組成的聯合體于2018年4月成為該標的資產的受讓方，成交金額為114.35億元，全部以現金支付，于2019年3月完成交割。合肥廣芯49.37億元的財產賣出了114.35億元的價格，意味著該基金取得了1.32倍的額外收益，對應安世集團的100%股權作價相當于339.73億元。

第一輪并購的交易對方為合肥裕芯的12名股東，即12只境內基金，其中的GP轉讓方為建廣資產、合肥建廣和智路資本，合肥建廣股東穿透后與建廣資產相同，建廣資產和合肥建廣作為合肥廣芯的GP，出資額分別為1萬元和100萬元，智路資本作為境外并購基金JW Capital的GP，僅出資1美元。然而，作為境內外基金的GP所擁有的全部財產份額轉讓總對價為32.11億元，成為此輪交易的大贏家。把32.11億元從交易對價114.35億元中扣除可知，除建廣資產、合肥建廣和智路資本外，其他股東的收益率為66.58%。

緊接著，聞泰科技發起第二輪并購，收購了裕成控股上層出資人之GP份額和LP份額合計間接持有安世集團的64.67%股權(包括合肥中聞金泰引入出資方的份額)，以及各出資主體中除下層投資外的其他凈資產8.40億元，交易完成后，上市公司穿透持有裕成控股的權益比例合計約為79.98%(以GP財產份額計算)，并取得各層級持股主體中除持有安世集團股權外的其他凈資產1.56億元。

聞泰科技向全體交易對方以發行股份及支付現金相結合的方式購買其持有的標的資產，交易總對價為199.25億元，其中以現金方式支付對價99.69億元，以發行股份的方式支付交易對價99.56億元。

此輪并購標的包括合肥中聞金泰在上一輪中引入的7位出資方，向7位出資方以發行股份的方式支付對價70.10億元;此次取得GP和LP間接控制安世集團的份額約為46%，其中，向LP投資人合計支付對價為121.60億元，向GP建廣資產、合肥建廣和智路資本支付對價為31.18億元;2019年12月，第二輪并購完成交割，3家GP再次獲得了不菲的收益，以GP和LP的交易價格計算，安世集團100%股權的作價相當于332億元。

聞泰科技2019年年報顯示，安世集團及其上層投資主體歸屬于聞泰科技的交割日可辨認凈資產公允價值份額合計為46.93億元，股權取得比例為74.45%，相當于在第二輪交易中，LP投資人把29億元的凈資產賣出了大約121.60億元的價格，收益率大約為3.19倍。聞泰科技還在第二輪交易中募集了64.97億元配套資金，其中的43.37億元用于支付境內外GP對價和境內LP對價，21.6億元用于償還上市公司借款及補充流動資金等。

少數股東再分一杯羹?

2020年，聞泰科技發起對安世集團的第三輪并購，擬通過發行股份及支付現金的方式分別收購合肥裕芯4名股東，即境內基金之上層出資人的有關權益份額，從而間接收購安世集團23.78%的股權，最終實現間接持有安世集團98.23%的權益比例;此次交易對價為63.34億元，以現金支付1.5億元，以發行股份支付61.84億元。

并購標的具體包括寧波益穆盛、合肥廣韜、寧波廣宜等 3 只基金中建廣資產、北京中益作為GP擁有的全部財產份額和相關權益，以及北京廣匯、寧波益穆盛、合肥廣韜、寧波廣宜等。4只基金之LP的全部財產份額和相關權益，4只基金穿透后可見30余位自然人，其中不乏“中植系”的身影。截至2019年年末，4只基金的所有者權益依次為20.76億元、3.44億元、1.90億元和8402萬元，合計26.94億元，也就是說交易對價較凈資產溢價1.35倍。

聞泰科技在回復上交所問詢函時指出，考慮到前次交易中合肥裕芯全資子公司Gaintime收購 JW Capital的LP財產份額，其資金來源為安世集團的銀團貸款，因此在Gaintime層面形成負債約57.52億元;根據本次交易的收購比例及考慮Gaintime層面的其他資產負債，但不考慮除Gaintime外其他各層持股主體除持有下層公司股權外所擁有的少量資產負債，簡單反向計算安世集團100%股權的價值約為324億元。

應收賬款激增

2019年年報指出，聞泰科技之前通訊業務以手機、平板為主，現已新增筆電、IoT模塊、CPE、工業網關、TWS耳機等新產品線，公司通訊業務板塊在2019年大幅調整客戶結構，開拓海外特別是北美市場，幫助公司迅速提升經營業績。公司的收入按行業劃分，移動終端的營業收入為397.86億元，較上年同期增加了1.39倍，毛利率為9.36%;半導體行業的營業收入為15.90億元，毛利率為27.67%。

分部的財務信息顯示，2019年，聞泰科技移動終端業務分部的利潤總額為16.93億元，上年同期為3.14億元;其他分部的營業收入為1.23億元，利潤總額為10.03億元;分部間利潤總額抵消13.73億元，表明移動終端業務分部約有3.70億元為內部交易利潤，將3.7億元和安世集團并表之前確認的5.6億元投資收益從16.93億元中扣除，可知聞泰科技移動終端業務的利潤總額較上年同期增加了1.43倍。

不容忽視的是，2019年年末，聞泰科技合并報表中的應收賬款由上年同期的48.32億元暴增至140.22億元，存貨由16.25億元暴增至56.78億元，安世集團自2019年11月納入合并報表，審計報告顯示，安世集團2019年年末的應收賬款為8.01億元，存貨為24.15億元，從合并報表中扣除該金額，可知聞泰科技移動終端業務的應收賬款較上年同期增加了1.74倍，存貨較上年同期增加了1倍。

2020年一季度，聞泰科技的營業收入為113.4億元，略高于2019年第三季度單季104.4億元的營業收入，然而期末存貨高達70.74億元，不僅遠高于2019年三季度末的44.43億元，也遠高于2019年年末的56.78億元，這些存貨是否會發生積壓甚至滯銷有待觀察。2020年一季度末，公司的預收款項為3.16億元，比2019年的任何一個季度都低，或許下游客戶的購買意愿并不強。針對本文所反映的問題，截至發稿公司未予回應。