自稱“極其通透”的跟誰學，在發布亮眼一季報的同一天，收到了3個月內的第四份做空報告。如果說此前的做空機構普遍在質疑跟誰學的營收數據和用戶數據造假，那么這一次的狙擊者——香港資產管理機構天蝎創投，則把問題聚焦在了跟誰學的業務能力和對外投資上，包括鄭州買樓、名師薪資、課程質量等問題。對于這些問題，跟誰學表示暫無回應。

鄭州買樓變更用途?

“數據造假是不存在的，我們不會上報不實的數據。審計已經認證過這些數據，我們目前很好的表現都是真實的。”在5月6日的業績報告電話會上，跟誰學針對此前被針對的數據造假問題，再次作出了回應。

巧合的是，當日晚間，跟誰學收到了第四份做空報告。天蝎創投在報告中，將第一個矛頭對準了跟誰學在鄭州買樓的行為。

2月5日，跟誰學發布公告稱，公司已完成在河南鄭州多宗商業地產的收購，總價3.338億元。跟誰學已支付首期6900萬元款項，并計劃在未來三年內完成余下的分期付款。根據跟誰學最新發布的2020年Q1財報顯示，截至2020年3月31日，跟誰學的長期應付款余額為2.206億元，全部為公司為購買鄭州房產土地所需支付的款項。

作價超過3.3億元的不動產投資，引發了做空機構的質疑。今年2月，Grizzly Research表示，“該資產實際總投資僅7500萬元，跟誰學存在轉移資金的嫌疑”。對此，跟誰學創始人兼CEO陳向東曾在電話會議中表示，該建筑物位于鄭州經開區核心地段，建筑面積是65800平方米，綜合單位定價4850元/平方米。價格合理，不存在轉移資金。

在做空報告中，天蝎創投指出，跟誰學所購房產實為“科研”用地，而同一境內另一處科研用地的2019年地塊單價“僅705元/平方米，不到跟誰學拿地單價的1/7”。報告還提到，跟誰學將該地“作為寫字樓出租或出售給民企和社會團體使用”，違反了土地管理法“不得擅自改變原批準的土地用途”的規定。

北京商報記者通過查閱鄭州市自然資源和規劃局的網頁發現，該土地用途確實為50年科研用地，但在相關房地產從業者看來，跟誰學是否存在溢價購買不好下定論，同時不排除政府會變更相關土地用途的可能性。針對該物業的情況，截至記者發稿，跟誰學方面并未回應。

千萬名師收入虛高?

作為首家A輪融資就成功赴美上市的在線教育公司，在跟誰學上市之初，陳向東就喊出了“跟誰學就是在線直播大班課”的口號。多位從業人士也證實了跟誰學的盈利根本在于大班課擁有在線教育中較好的盈利模式和財務模型，毛利能夠達到50%-70%，規模化的盈利能力向好。但同時，大班模式高度依賴名師。

據一位接近跟誰學的業內人士透露，跟誰學的名師主要分為兩種，一種是獨家簽約名師，一種是非獨家簽約名師，可以去其他平臺上課。跟誰學官方財報披露，跟誰學的7.2億元營收來自前十大名師。天蝎創投指出，根據平臺分成(10%-50%，越是頂部分成越高，按30%)計算，平均年薪應該在2000萬元左右。

天蝎創投提供了與跟誰學十大名師之一的趙禮顯的微信對話截圖，可以看出跟誰學的名師確實對于營收貢獻不菲，但是老師的年薪情況并非如外界揣測的一樣超過千萬。但該截圖中微信是否來自趙禮顯本人仍需進一步求證。有不愿具名的投資人告訴北京商報記者，名師的薪資很可能有一部分是以股票或者期權的形式體現，這在某種程度上也可以綁定名師。

從行業角度來看，教師明星化也將成為未來教育行業的大勢所在，隨著在線教育的普及，網絡大班課的頂級名師，不僅年收入可以破千萬，也會成為平臺爭搶的對象。與名師黏性程度也導致相關的課程質量參差不齊，也為后續的退費客訴留下了隱患。

課程質量存疑?

除了買樓和名師收入，天蝎創投還質疑了名師離職導致的課程質量投訴問題。

針對這一情況，北京商報記者在聚投訴平臺看到，關于跟誰學的投訴帖有近110個，在黑貓投訴平臺也超75個。同行機構猿輔導分別有3個和36個，網易有道有6個和49個。為何跟誰學的投訴量顯著高于其他機構呢?記者梳理發現，對于跟誰學的投訴相對集中在考研和成人英語領域，投訴內容主要集中在“虛假宣傳、誘導消費和退費難”。

其中，有學員認為跟誰學平臺的韓宇極簡英語涉嫌虛假宣傳和欺詐。“沖著直播公開課、并含價值不菲的教材在內的視頻課程宣傳而報名，卻發現‘貨不對板’，只是錄制好的營銷視頻和私自印刷的講義。”還有多名學員聯合投訴，因跟誰學有獨家簽約老師才報名，但老師中途解約后，跟誰學沒有妥善解決課程問題，并更改退費規則減少退費。

資深從業人士彭迪指出，教育機構的三大核心是優質師資的供給能力、教研教學輸出能力和招生服務能力。由此可見師資的重要性。

不過，雖然頻頻成為做空機構的狙擊目標，陳向東的心態還不錯。在5月6日晚間的業績電話會議中，他提到，“做空”替跟誰學做的營銷至少價值5億元。

僅從財報自身來看，跟誰學一季度表現還算亮眼，保持著超高的增長率。截至3月31日，跟誰學實現凈收入12.98億元，較去年同期增長382%;非美國通用會計準則凈利潤1.91億元，同比增長406%;現金收入達13.74億元，同比增長358%。

仔細分析財報不難發現，跟誰學一季度78.2%的毛利潤成為了它盈利的關鍵。此前，好未來剛披露的季報中顯示學而思網校一季度的收入在2.06億美元，從體量上看，跟誰學基本和學而思網校達到了同等量級。

平安證券分析師易永堅認為，做空機構以行業普遍虧損而跟誰學卻盈利來質疑數據造假，從邏輯上無法成立，以目前的市場體量和跟誰學的商業模式來看，跟誰學的估值仍在合理范圍。“現在的市場完全可以容納一家這樣體量的公司出現。”易永堅表示。

值得注意的是，跟誰學還宣布了2年期股票回購計劃，最高達1.5億美元。截至一季度末，公司有5.65億元現金、10.03億元短期投資和11.69億元長期投資。

目前看來，跟誰學與做空機構的糾纏還沒有畫上句號。5月2日凌晨，之前做空過跟誰學的香櫞在推特上表示，跟誰學對其做空報告作出的回應是驚人的，稱正在獲得更多信息，以證明跟誰學將是下一個瑞幸咖啡。天蝎創投還表示，未來跟誰學實際股票價值預估為4-6美元。截至發稿，跟誰學小幅下跌1.74%，收于38.99美元/股。

目前，仍有一些疑問等待著跟誰學的回應。凡德投資總經理陳尊德強調，在資本市場上股票做多做空是常事，只是很多股票一被做空股價就跌沒了。但從跟誰學目前的股價表現來看，還依舊堅挺。