行業(yè)龍頭、增長(zhǎng)黑馬、股市明星，東方雨虹集三大桂冠于一身，成為防水行業(yè)公認(rèn)的標(biāo)桿企業(yè)。然而光鮮背后，日益增加的應(yīng)收賬款、窘迫的現(xiàn)金流問題卻如影隨形。此外，公司13名高管今年已經(jīng)套現(xiàn)逾15億元，又一波解禁潮來襲。這種情況下，公司推出了定增方案。

北京東方雨虹防水技術(shù)股份有限公司(下稱“東方雨虹”，002271.SZ)正在不斷擴(kuò)張，以求改變市占率較低的局面，進(jìn)一步斬獲絕對(duì)的議價(jià)權(quán)。

2020年7月初至今，東方雨虹陸續(xù)發(fā)布了8個(gè)投資公告，擬斥資128億元在廣東、安徽、海南等地投資建廠。

但另一方面，公司還有一個(gè)目標(biāo)：“2020-2023年公司應(yīng)收賬款余額增長(zhǎng)幅度應(yīng)低于當(dāng)年?duì)I業(yè)收入增速。”換言之，如果不能增加回款力度，對(duì)于東方雨虹本就不穩(wěn)定的資金鏈而言，擴(kuò)張無疑會(huì)顧此失彼。今年上半年，東方雨虹經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出3.6億元，貨幣資金為28.5億元，尚不能完全覆蓋29.4億元的短期借款。

10月15日晚間，公司發(fā)布定增預(yù)案，擬發(fā)行股份募集不超過80億元資金，募資主要用于產(chǎn)業(yè)鏈延伸、主業(yè)擴(kuò)產(chǎn)以及補(bǔ)充流動(dòng)性。

13名高管賣出股票15億元

如果不是解禁的壓力襲來，東方雨虹的股價(jià)或?qū)⑦M(jìn)一步上升。

以年初的17元/股為起點(diǎn)，東方雨虹的股價(jià)到今年9月初突破42.2元/股，市值從不到400億元飆漲到925億元。

公開資料顯示，經(jīng)營(yíng)建筑防水材料的東方雨虹成立于1998年，公司通過“開發(fā)高品質(zhì)產(chǎn)品、面向中高端市場(chǎng)”的產(chǎn)品發(fā)展策略打開市場(chǎng)，并在2008年成功上市，業(yè)績(jī)連年增長(zhǎng)。

上市后，公司授予了重要經(jīng)銷商和突出員工等骨干部分股權(quán)，進(jìn)行了利益捆綁;2016年起，東方雨虹推行“合伙人機(jī)制”，挑選優(yōu)秀的工程渠道代理商與公司共同投資設(shè)立公司，繼續(xù)深化股權(quán)激勵(lì)。

今年9月29日，東方雨虹解禁第二期股權(quán)激勵(lì)，本次有2073萬股解禁股上市流通，涉及股東人數(shù)897人。由于此前公司高管已在高位啟動(dòng)了一輪減持，本次解禁不免引發(fā)市場(chǎng)的擔(dān)憂。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年，東方雨虹有13名高管合計(jì)賣出4040萬股，約合市值15.5億元，大部分減持在6月、7月進(jìn)行。其中實(shí)控人李衛(wèi)國(guó)減持1400萬股，其他參與減持的高管分別為李興國(guó)、徐銀州、羅明德、王曉霞、許利民、向錦明、王文萍、張志萍、張穎、楊浩成、徐瑋、張洪濤。

不僅是重要股東，機(jī)構(gòu)資金也不再樂觀。數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)期持有東方雨虹的睿遠(yuǎn)成長(zhǎng)價(jià)值混合A，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度減持換股。截至10月21日收盤，持有東方雨虹的外資機(jī)構(gòu)有51家，而在今年上半年末有59家。

截至10月22日，東方雨虹報(bào)收34.1元/股，市值為803億元，較9月初回落約20%。

應(yīng)收賬款高企是頑疾

過去，支撐著東方雨虹一路高歌猛進(jìn)的，是其亮眼的基本面。

自上市以來，公司營(yíng)業(yè)收入由2008年的8.29億元上升至2019年的181.4億元，增長(zhǎng)近22倍;歸母凈利潤(rùn)由7300多萬上升至20.85億元，增長(zhǎng)近29倍。今年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入87.8億元，同比增長(zhǎng)11%;歸母凈利潤(rùn)11億元，同比增長(zhǎng)31.2%。

但隨著業(yè)績(jī)不斷上漲，爭(zhēng)議聲也在此起彼伏。

有投資者將東方雨虹與福耀玻璃相比較，后者在汽車玻璃市場(chǎng)的市占率達(dá)到了60%，而東方雨虹在建筑防水領(lǐng)域的市占率不到10%，由此得出結(jié)論，福耀玻璃有很深的護(hù)城河而東方雨虹沒有。

智研咨詢統(tǒng)計(jì)顯示：“假設(shè)規(guī)模以上企業(yè)收入占到全行業(yè)總收入的60%-65%左右，那么建筑防水材料2019年的市場(chǎng)規(guī)模為1524-1651億元。”而以東方雨虹2019年181億元營(yíng)收計(jì)算，其在建筑防水領(lǐng)域的市占率最高為11%。

由于我國(guó)建筑防水材料行業(yè)進(jìn)入壁壘不高，致使市場(chǎng)參與者眾多、行業(yè)集中度低。而防水材料行業(yè)的下游是房地產(chǎn)和基建工程，受產(chǎn)業(yè)鏈地位、行業(yè)特點(diǎn)等影響，公司大量收入仍以應(yīng)收賬款掛賬實(shí)現(xiàn)。

2010年至2019年，東方雨虹凈利潤(rùn)約76億元，而應(yīng)收賬款及票據(jù)就高達(dá)70億元。

2020年中報(bào)顯示，東方雨虹應(yīng)收賬款達(dá)到74億元，其中前五大客戶貢獻(xiàn)了三成應(yīng)收賬款;應(yīng)收賬款在總資產(chǎn)中占比從去年同期的25%，提升到30%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從1.52倍降低到1.35倍，公司對(duì)此解釋稱是營(yíng)收增加所致。

應(yīng)收賬款過高還帶來壞賬風(fēng)險(xiǎn)。2019年上半年，公司應(yīng)收賬款達(dá)到56億元，計(jì)提減值6億元。

定增加碼主業(yè)

防水材料產(chǎn)品的配送半徑一般在500公里以內(nèi)，因此公司要擴(kuò)張占領(lǐng)全國(guó)市場(chǎng)，就需要在全國(guó)各地籌建生產(chǎn)基地。

2020年7月初至今，東方雨虹陸續(xù)發(fā)布了8個(gè)投資公告，斥資128億元，先后在安徽蕪湖、廣州花都、保定徐水、海南洋浦、江蘇啟東、重慶江津、湖南常德、吉林長(zhǎng)春投資建廠。最早動(dòng)工時(shí)間為 2020 年底，預(yù)計(jì)大多數(shù)項(xiàng)目將于2021-2024 年陸續(xù)投產(chǎn)。

值得一提的是，以公司目前的造血能力，似乎不足以支撐如此大范圍的擴(kuò)張。2020年中報(bào)顯示，東方雨虹經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為-3.6億元。公司貨幣資金為28.5億元，尚不能完全覆蓋29.4億元的短期借款;負(fù)債率達(dá)到50%。

過去幾年，公司一直在以外部融資和定增的方式維持生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)開支。數(shù)據(jù)顯示，東方雨虹上市以來合計(jì)募資76.6億元，其中通過直接融資(IPO首發(fā)、定增、可轉(zhuǎn)債)達(dá)到39.6億元。

今年也同樣不例外。10月15日晚間，公司發(fā)布定增預(yù)案，擬發(fā)行股份募集不超過80億元資金，募資主要用于產(chǎn)業(yè)鏈延伸、主業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，其中24億將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，

本次募投項(xiàng)目包括廣東東方雨虹建筑材料有限公司花都生產(chǎn)基地項(xiàng)目、年產(chǎn)13.5萬噸功能薄膜項(xiàng)目、年產(chǎn)15萬噸非織造布項(xiàng)等12個(gè)生產(chǎn)項(xiàng)目，以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

天風(fēng)證券在研報(bào)中分析：“公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一直保持高壓狀態(tài)，此次定增補(bǔ)流完成，經(jīng)營(yíng)杠桿有望進(jìn)一步下降;7個(gè)新建項(xiàng)目輻射華東、華南、華中、海南等地，進(jìn)一步縮小公司的運(yùn)輸半徑。此次募投項(xiàng)目完成后公司產(chǎn)能布局優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步增強(qiáng)。”

美好藍(lán)圖需要建立在融資順利的基礎(chǔ)上。

知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)指出：“東方雨虹以資金鏈緊張的方式維持增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)依賴同樣高杠桿的房地產(chǎn)大客戶，這決定了公司只能在順周期下獲得更好的發(fā)展。一旦東方雨虹或其大客戶融資不順，公司或遭遇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可能受到遏制。”

《投資者網(wǎng)》就相關(guān)問題聯(lián)系公司方面，但一直未獲回復(fù)。