“養豬一哥”牧原食品股份有限公司(下稱“牧原股份”，002714.SZ)最近可謂是喜憂參半。

10月19日，牧原股份披露2020年第三季度報告。公司前三季度實現營業收入391.6億元，同比增長233.79%;歸屬于上市公司股東的凈利潤209.9億元，同比增長1413.28%。其中，第三季度實現凈利潤102億元，同比增長561.46%。

凈利暴增14倍，這是值得高興的地方。然而樹大總是招風，毛利率達64.67%的牧原股份遭受行業質疑，指其“數據高的離譜，有造假嫌疑”。事實上，在發布2019年年報時，其高毛利率也曾遭到深交所質疑。彼時，牧原股份在回復深交所同樣的質疑時，給出的解釋是業務結構中仔豬和種豬的毛利率較高，導致利潤高于行業平均值。

在業績快速增長的同時，牧原股份也在積極融資擴產。只是大存大貸的行業生態下，留給養豬企業的紅利期并不長。屆時生豬價格一旦跌破成本價，牧原股份等豬企不但將面臨凈利潤下滑問題，還需收拾這兩年來增資擴產留下的殘局。

市值縮水近千億

要問2020年最紅火的生意是什么?答案非“二師兄”的生意莫屬。

三季報顯示，“養豬一哥”牧原股份2020年可謂是賺得盆滿缽滿。數據顯示，2020年1-9月份，公司共銷售生豬1,188.1萬頭，其中商品豬666.9萬頭，仔豬467.8萬頭，種豬53.4萬頭。

來源：公司三季報

公司1-9月份實現營業收入391.6億元，同比增長233.79%;歸屬于上市公司股東的凈利潤209.9億元，同比增長1413.28%。第三季度營收181.32億元，凈利潤102億元，計算下來，第三季度每天至少凈賺1億元，十分令人艷羨。

也有業內人士調侃，如果按照前三季度歸屬于上市公司股東的凈利潤209.9億元粗略估算，牧原股份2020年整年的利潤應該不會低于300億元。如此規模的利潤，堪比一家中小型銀行的利潤。

縱向來看，數據顯示，2018、2019年、2020年前三季度，牧原股份的營收分別為91.81億元、117.33億元、391.65億元，同比增28.28%、27.79%、233.79%;同期，歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為3.5億元、13.87億元、209.88億元，同比增長-80.68%、296.04%、1413.28%。

由此可見，2020年，無論是營收還是凈利潤，牧原股份都迎來了井噴，可謂是充分享用了此輪豬周期的紅利。

來源：公開資料

憑借豪橫的業績，牧原股份創始人秦英林夫婦也首次擠進“2020胡潤富豪榜”前十名，身價達到2000億元，位列第十位，排在拼多多黃崢之后。

然而牧原股份在歡呼榮膺“養豬一哥”寶座之時，公司股價表現卻不盡如人意。截至3季度末，牧原股份股價從最高位(7月15日)的99.01元/股跌去了25%，市值較最高市值3700多億元，蒸發近千億元。9月份，幾乎每個交易日，都有機構逃離牧原股份。受此影響，直接和間接持有52.71%股份的董事長秦英林身家縮水近500億元。

業績如此亮眼，各機構為何瘋狂拋售?業內分析人士指出，隨著國內生豬產能的恢復，包括養殖企業在內，對明年生豬價格的回落預期不斷強化，A股市場所給予的盈利提升“溢價”隨之消失，公司估值也面臨一定的提升難度。

數據顯示，截至10月21日收盤，牧原股份的股價下跌2.48%，報73.04元/股，總市值2737億元。

超高毛利率惹質疑

除了營收規模和凈利增速領先同行外，三季報數據顯示，牧原股份的毛利率、凈利潤率分別為64.67%、58.94%，高出行業一大截。

來源：牧原股份公告

在其它上市豬企還未發布三季報業績的情況下，《投資者網》查閱各大企業2020年中報發現，營收規模排第一的溫氏股份，毛利率、凈利潤率分別為23.08%、11.34%。市場排名緊隨其后的新希望、正邦科技2家企業的毛利率、凈利潤率分別是13.01%、8.57%和26.85%、14.83%。

對比之下，差別立現，“牧原股份財務造假，即將暴雷”等聲音不絕于耳。有投資者認為，“牧原股份2020年上半年62%的毛利率太高了，比行業里的其他公司高太多，甚至全世界知名的高科技企業如蘋果、谷歌、華為、格力等的毛利率都遠遠高攀不上，逆天了!”

甚至有網友直接在投資平臺詢問牧原股份：“三季報預披露凈利率達60%以上，遠超同行業1倍以上，請問暴利從何而來?”

公開資料顯示，牧原股份成立于1992年，由創始人秦英林夫婦靠22頭豬起家，此前一直偏居大本營河南地區，2014年登陸深交所中小板上市。上市首日，其總市值為83.88億元，是南陽市當時市值最大的上市企業。

這樣一家專注養殖、背景單一的企業會否涉嫌數據造假?目前我們還未可知。事實上，牧原股份的高毛利率問題早已被監管部門關注。早在今年7月1日就收到了深交所的問詢函，要求對2019年年報毛利率過高問題進行解答

來源：公司公告

彼時，牧原股份指出，2019 年生豬毛利率上漲主要由于生豬價格大幅上漲以及調整生豬銷售結構。

對此，有分析進一步指出，除與溫氏股份、新希望、正邦科技一樣擁有商品豬銷售業務外，牧原股份還有仔豬、種豬業務，在此情況下，牧原股份以利潤為導向調節了仔豬的銷售比重。當仔豬利潤高于商品豬利潤80%時，就會傾向于增加銷售仔豬。此種情況下，仔豬的毛利率可以高達80%!

這從毛利率同樣較高、也擁有仔豬和種豬銷售業務的天邦股份可以看出端倪，今年上半年，市場排名第五、上半年總營收僅46億元的天邦股份也獲得了54%的逆天利率。

高負債“走鋼絲”

伴隨著高營收、高利潤增長的還有不斷增加的負債。數據顯示，牧原股份前三季度的負債累計達到449.87億元，其中，流動負債合計343.14億元，非流動負債合計106.74億元。而年初總負債僅有211.75億元，增幅高達112.45%。

數據顯示，2014年至2020年上半年，牧原股份的流動負債從16.5億元飆升至318.11億元，非流動負債從不足6億元上漲至80.97億元，上市不足7年，牧原股份總負債規模已增長17.4倍。

對此，不少投資者不禁要問：那么高的利潤為何還要借那么多債?

業內人士指出，事實上，大存大貸本身不是問題，關鍵要看是否符合公司的生產經營邏輯。

三季報顯示，報告期內，牧原股份固定資產期末比期初增加114.48%，主要是公司生產經營規模擴大，在建工程完工轉固增加所致;在建工程期末比期初增加63.83%，主要是生產經營規模擴大，建設量增加所致;生產性生物資產期末比期初增加58.71%，主要是擴充產能，種豬及后備豬增加所致。

可見，2020年上半年牧原股份在積極投資擴產，而這些資金也大都來自融資發債。數據顯示，牧原股份上半年融資超160億，比年初增長58%。最近的9月13日，牧原股份公告稱，擬發行募資總額不超過100億元的可轉債，用于建設23個生豬養殖項目、4個生豬屠宰項目、償還銀行貸款及補充流動資金。

來源：公司公告

此外，牧原股份還在全國大舉籌辦子公司以擴大生產規模。最近兩個月，其擬設立的畜禽養殖公司為15家。此外，其還擬設立了2家生豬屠宰及肉產品加工公司等。

同樣，其它上市豬企的擴產腳步也未停下。數據顯示，溫氏股份、新希望、正邦科技分別新增募集資金39億元、173億元、66億元，相比年初增長65%、45%、44%。

而在生豬出欄量上，各家企業也都紛紛增加了出欄量。數據顯示，前9月份，除溫氏股份生豬出欄數量減少外，牧原股份、正邦科技、新希望、天邦股份4家豬企的生豬出欄量分別為1188萬頭、592.47萬頭、433.76萬頭、202.53萬頭，同比增長49.8%、31.77%、83.11%、-0.08%。

在各家企業都在磨刀霍霍向豬肉時，已連續下跌2月有余的豬肉價格未來走勢如何?中國食品產業分析師朱丹蓬認為，隨著豬周期的正常化和國家戰備肉的不斷補充，在2021年1月中還會有一波漲價的高潮，但整體來說，整個豬肉暴利的紅利應該已經結束。

在豬肉價格面臨下滑、拐點隱現的大趨勢下，各家豬企的過度擴張是否會帶來利潤下滑或出現資金鏈斷裂等潛在隱患?如果生豬價格跌到成本以下，如何收拾這2年擴產留下的殘局?

對此，牧原股份僅在回答投資者提問時指出，目前行業仍存在供需缺口，相比歷史均值，未來一段時間豬價仍將處于較高水平;公司經營活動現金流量充足，不存在償債風險。